作者：浦银安盛基金杨岳斌
追求大概率事件一直是价值投资者追寻的目标，价值投资大师巴菲特为我们提供了一个回报期望公式能够具象化这一大概率事件。即：回报期望值=投资成功的概率×成功后盈利的幅度-投资失败的概率×失败后亏损的幅度。当这个回报期望值大于0时，从概率上来说才是值得投资的。当回报期望值小于0时，从概率的角度看，价值投资者就不应该出手投资，则应该回避该项投资。
除此之外，概率论中的贝叶斯公式也能够帮助价值投资者不断验证核心投资逻辑。贝叶斯公式可以看作是：新信息B出现后A的概率=A的概率×新信息B带来的调整。
在具体运用价值投资的过程中，投资者一般会基于前期研究对个股有预设的价值判断，这个判断隐含着先验概率，随着投资中不断接受关于个股的新信息流，会不断动态调整对个股的价值判断，即调整后验概率。如果由于信息流入使后验概率较之前增加，进而导致期望回报值进一步上升，那么应该坚守这一投资逻辑和价值判断。反之，若信息流入导致后验概率较之前下降，或是之前价值判断的前提条件不在了，那期望回报值下降甚至为负值，投资者此时就应该依据大概率的判断，减少或者退出这一笔投资。
资本市场是一个价值发现的公开市场，如一盘棋局，充满了各方价值博弈。价值投资者在投资的过程中如果遵循巴菲特和贝叶斯的大概率逻辑，再凭借自身对投资标的长期观察的专业判断，大概率可以分享上市公司发展带来的合理收益。
在运用贝叶斯模型进行投资价值的判断过程中，输入的信息质量尤为关键。模型的有效性高度依赖输入信息流的质量。而且上述公式中的参数设定也需要根据投资者的主观判断，如上市公司商业模式、管理层能力等，不过百川归海最终都归于对投资标的的长期价值进行判断。因此，资产管理机构在做价值判断时，一定要注重信息源获取的质量和有效性。
巴菲特和芒格都反复强调过，“永远要与最靠谱的人并肩作战”。不要和人品有问题的人打交道，而要多跟信任的人合作。在国内外的资本市场中，有部分机构会发布、传播一些虚假、低质，带有误导性的信息，令投资者在价值判断过程中产生明显的错判，造成资金使用的浪费，不利于资本市场的有效性和规范化。
为了筛选最靠谱的人，避免投资者受到误导，我们将ESG理念融入了价值判断。ESG（Environment、Social、Governance）投资理念近年来方兴未艾，重点关注环境、社会责任和公司治理对公司投资价值的影响。ESG给价值投资者提供了财务数据以外的增量非财务信息，有助于更好地检验核心投资逻辑。另外，财务数据与非财务数据应该有协同性，当发现两者背离时，可以将ESG提供的非财务信息作为辨别财务数据质量的依据之一。
“安全边际”是巴菲特的老师格雷厄姆提出的一个重要理念。在价值判断过程中，即使出现极小概率的风险事件，也有可能对投资带来毁灭性打击，出现巨大本金损失，这些风险是价值投资者应当回避的。注重安全边际，规避最坏条件下可能带来的本金损失，其中很重要的手段是通过对个股的深度研究来防止毁灭性风险事件的发生。关于ESG的信息由国内外主流机构提供，注重数据的真实性、有效性。能够帮助我们运用模型对个股价值进行动态判断的过程中，借鉴增量的非财务数据信息，对于投资标的的前验概率加以验证。
因此，在实际运用ESG理念进行投资管理时，我们发现运用“负项筛选”的原则，可以更加有效地帮助投资者“排雷”。长期无视社会责任、环境责任、公司治理不佳的公司，一味追求股东利益的公司发展模式是不可持续的。因此，可以通过ESG“负项筛选”的方法将他们筛出选股池。我们在投研实践过程中，也借助这一原则多次避免了部分上市公司因为中药注射剂、滥用抗生素、上市公司高管存在道德品质等方面的瑕疵而导致的风险事件。
在《穷查理宝典》中，芒格屡屡提到“多元思维模型”，他提倡要不断学习众多学科的知识来形成一个思维模型的复式框架。价值投资者在投资的过程当中也需要建立多元思维模型，跨学科学习。在自己的能力圈内寻找特定投资领域问题的答案，就像用一把特定的钥匙去打开特定的一扇门一样。笔者认为，ESG提供了大量财务数据以外的真实信息，应该成为资产管理人掌握的诸多钥匙中的一把，来打开投资中不同的问题之门。
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杨岳斌
权益投资部总监助理
浦银消费、浦银睿智基金经理
2019：激动
2020：震荡
2019年结构性行情，核心资产不便宜，价值投资展示威力，成长可圈可点。2020年应在谨慎中积极防御。
