原标题：高质量投资者的正确投资姿势——动态再平衡策略来源：鹏华基金鹏友会
“投资者中最重要的区别不是区分个人投资者和机构投资者，而是区分有能力进行高质量积极投资管理的投资者和无力为之的投资者。”
——耶鲁大学前首席投资官斯文森
在上一篇，我们介绍了高质量投资者耶鲁大学捐赠基金关于资产配置的投资理念，下面我们继续探讨其关于择时的投资观点，并分享耶鲁基金动态再平衡策略的应用之道，希望能继续给个人投资者一些启发。
避免择时操作 实行严格的资产再平衡策略
从斯文森在《机构投资的创新之路》的分享中，不难发现他一直倡导在投资中，要避免择时操作，并且实行严格的资产再平衡策略，以实现资产配置目标。他在书中提到：择时是指使投资组合在短期内背离长期资产配置目标的策略，要求投资者对那些短期内难以预测的因素做出正确判断。一般来说，投资者能够合理地判断长期受益的重要驱动因素，而短期异动在可观测的长期趋势中则显得微不足道。因此，明智的投资者要避免背离机构制定的资产配置目标进行集中投资，这样才能降低投资组合与长期目标不符可能带来的严重损失。
关于为什么要避免择时操作，他用择时投资策略中的策略性资产配置（tactical asset allocation，TAA）的例子进行了详细说明。策略性资产配置主要根据精密的数量模型的测算结果，对投资组合中的资产配置水平进行调整，使其在目标水平附近上下波动。历史证明，在1987年股灾中，该策略表现优秀，备受机构投资者的青睐。但是随着时间推移，TAA仍未能避免其他择时投资策略的缺点。TAA策略主要投向三类：股票、债券和现金投资，当短期利率不小于长期利率时，即收益率曲线平坦或者倒挂时，该模型就会偏好现金投资，以避免利率上升导致遭受股票、债券价格下跌之苦。但是，如果收益率曲线急剧下降，持有大量现金头寸的投资组合就会受到难以挽回的机会成本损失。
而对长期投资者而言，现金资产也许并不是一种非常理想的资产品种，因此当择时的策略要求持有大量现金资产的时候，就可能会对整个捐赠基金的资产产生巨大的伤害。如果投资者判断错误，提高了现金资产的比重而降低高收益资产的比重，那么未来随着长期资产价格上升，捐赠基金就可能遭受重大的价值损失。进一步，即使我们是在不同高预期收益的资产类别之间进行择时操作，造成的错误可能不及持有过量现金，但仍然会受到投资者是否能恪守投资纪律的影响，即在择时错误的时候是否可以采取相反的应对策略，这对于平常企图择时的投资者来说，并不是一件容易的事情。
不过市场并不是一帆风顺的，市场波动难免导致大多数投资组合偏离目标水平，如果投资者不能严守投资纪律调整组合使其达到再平衡，那么投资组合就会面临比较大的损失。此时，投资者就需要通过适时的再平衡操作，将投资组合维持在一个稳定的风险水平。
耶鲁大学就是采用这种再平衡的策略进行调整的，与其他机构相比，耶鲁大学拥有很多其他投资者所不具备的优势，耶鲁基金可以享受免税待遇，继而可以频繁交易而不用考虑资本利得税对收益的负面影响。另外，他们拥有一个专业投资团队负责基金的日常管理，为投资提供了完备的人力支持。
在具体操作上，每个交易日开盘前，耶鲁基金都会先评估基金各个组成部分的市值，当各类上市有价证券的比重偏离目标水平时，耶鲁大学投资办公室就会采取各项措施将各部分资产的配置比例恢复到目标水平。根据《机构投资的创新之路》披露的数据，2003财年，耶鲁基金在对国内股票进行再平衡操作中，产生的交易量大约为38亿美元，买入和卖出大约各占一半。再平衡操作产生的净利润高达大约2600万美元，在市值总计16亿美元的国内股票组合中超额收益为1.6%。
然而，能有能力每日对投资组合进行再平衡操作的机构少之又少，但是，不管再平衡操作的频率如何，成熟的高质量投资者都要学会通过再平衡操作实现资产配置的政策目标。如果不对投资组合采取再平衡操作使其达到目标水平，那么组合实际上就相当于使用了一种跟随大势的择时策略。择时策略会使投资组合明显偏离长期政策目标，并且使投资机构遭受一定的风险，因此严谨的投资者要尽可能地保持实际组合与政策目标一致，避免使用择时策略，而是采取再平衡策略，实现各种资产的有效配置。
对个人投资者有何启示？
那么，耶鲁基金再平衡的操作对于个人而言又有何启示呢？
在上文的分析中，我们不难发现，再平衡的策略在一定程度上帮助耶鲁基金实现了资产配置的目标，对于个人投资者来说，再平衡也具有重大的意义。组合再平衡一方面可以使投资者避免高买低卖，实现更理想的长期回报。简单来说，“再平衡”策略就是在市场变化时，购买价格下跌的资产，卖出价格上涨的资产，因此可以有效地避免高买低卖的错误投资行为。另一方面，组合再平衡可以有效降低投资组合的波动程度，分散风险。通过再平衡的策略，我们可以将投资组合的资产配比控制在合理的范围内，避免过度集中在涨幅过高的资产上，防止后续资产的下跌带来的不必要损失。
在实践中，我们又应该如何应用呢？
实际操作中，“动态再平衡”就是当投资组合的大类资产配比受到市场波动影响，偏离原定投资设定比例一定范围时，就需要采取一定措施重新调整到初定的大类资产配比，具体来看：
第一，投资者在进行基金投资时，根据自己的风险偏好，先确定组合的大类资产配比，比如固收和权益产品的权重比。
第二，随着市场的波动，不同大类资产的权重比会逐渐偏离初始状态，此时就需要将配比恢复到一开始的目标配置。
举个栗子：比如原本的投资组合股债占比为6：4，2年之后，由于股票价格大幅上涨，而债券下跌，此时组合资产就变成了70%的股票和30%的债券，组合的资产配置就会随着市场环境的变化而逐渐发生偏离，股票占比提高，组合的风险其实在一定程度上也有所提高。因此，为了调整组合的资产配比，回到本身制定的比例，就需要卖出一部分股票，买入一部分债券。
综上，资产配置对于实现投资目标至关重要，而再平衡投资组合，是实现资产配置的重要方式，根据市场的情况定期对组合实行动态再平衡策略，可以帮助我们有效地管理投资组合，获取相对稳定的投资收益。
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