固定收益策略周报（21年49期）

上周取消发行债券12只，取消发行规模52.2亿元，具体看，城投和产业分别取消发行8只、4只。

二级市场：上周3年期品种收益率下行，其他期限收益率表现分化。

城投债方面，3年期品种收益率全部下行，1年期品种以上行为主，其中1年期AA级品种收益率上行幅度最大（2.38bp），5年期AA级品种收益率下行幅度最大（4.49bp）；从区域利差来看，上海、福建、四川、浙江信用利差处于历史前1/5分位数；而青海、黑龙江、贵州、云南、广西和天津的信用利差均处于历史最高位。

产业债方面，3年期品种全部下行，其他期限品种以上行为主，其中3年期AA级下行幅度最大（1.55bp），5年期AAA+品种上行幅度最大（2.59bp）；从行业利差来看，汽车、电气设备和过剩产能的行业信用利差显著偏高，且处于历史高分位数。

4.可转债

股票方面：上周股指整体上涨，上证指数上涨1.22%，深证成指上涨0.78%，创业板指上涨0.3%；行业板块方面，建筑、采掘以及军工等行业表现较好，上涨4%-6%，医药、休闲服务、传媒等行业表现较弱，下跌2%-4%。

转债方面：上周中证转债指数整体上涨1.7%，转债估值继续提升，转股溢价率整体上行0.73%，纯债溢价率上行1.27%，分类别看，各平价转债转股溢价率都有所上行。

5. 重点讯息

（1）中国11月官方制造业PMI为50.1，环比上升0.9个百分点，重回扩张区间；非制造业PMI为52.3，略降0.1个百分点；综合PMI为52.2，上升1.4个百分点。三大指数均位于扩张区间，表明我国经济景气水平总体有所回升。统计局指出，近期出台的一系列加强能源供应保障、稳定市场价格等政策措施成效显现，11月份电力供应紧张情况有所缓解，部分原材料价格明显回落。

（2）国务院领导人指出，中国将继续统筹疫情防控和经济社会发展，实施稳定的宏观政策，加强针对性和有效性。继续实施稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，围绕市场主体需求制定政策，适时降准，加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度，确保经济平稳健康运行。

（3）央行、外汇局拟出手规范熊猫债的资金管理，明确发债募集资金可以汇往境外，也可以留存境内。留存境内使用的，应符合直接投资、外债等管理规定。鼓励发债募集资金以人民币跨境收付和使用。

（4）欧洲央行行长拉加德表示，欧洲央行坚定认为通胀率将在2022年下降。供应瓶颈将继续对价格构成压力，在11月看到交付时间缩短的初步迹象。

（5）美国国会参议院投票通过一项短期政府拨款法案，以确保联邦政府有足够资金继续运转到明年2月18日。接下来，美国总统拜登将签署该临时预算案，以避免政府“关门”。

（6）美国11月非农就业人数增长21万，录得今年1月份以来最小增幅，市场预期为55万人。劳动力参与率微升至61.8%。失业率超预期降至4.2%，连降六个月，首次恢复到新冠疫情爆发前水平，创2020年2月以来新低；美国11月ADP就业人数增加53.4万，高于市场预期，但低于10月份向下修正的57万人。美国劳工部将于周五公布11月份非农就业报告，市场预计新增55万个就业岗位，高于10月份的53.1万。

（7）美国11月ISM制造业PMI从前一个月的60.8升至61.1，符合预期。其中，制造业生产指标升至七个月高位，新订单指标加速，就业指标也升至七个月高位。

（8）11月末，美联储主席鲍威尔表示，高通胀的风险有所增加；关于通货膨胀，是时候放弃“暂时”这个词了；将使用工具来阻止根深蒂固的高通胀；预计高通胀将持续到明年年中；可以考虑提前几个月结束缩减购债计划；将在未来的会议上讨论加快缩减购债速度；目前无法评估奥密克戎变异株；但该毒株目前是一个风险。

（9）欧元区11月通胀率持续攀升，同比升幅达4.9%，创纪录新高；其中德国11月调和CPI同比攀升6%，非调和指标同比走高5.2%，创1992年以来最高水平。

二、策略展望

宏观及利率债方面，11月保供稳价措施效果明显，一方面，PMI生产指数重回扩张区间，库存指数止跌回升，制造业景气度有所恢复；另一方面，价格分项大幅回落，PPI同比增速有望开始步入下行周期。但从需求端来看，新订单指数小幅回升主要是受出口订单回暖的带动，内需仍然疲弱，未来若海外疫情恶化造成外需下降，制造业复苏进度可能再次放缓。短期来看，经济矛盾开始由供给约束转向需求不足，国内疫情散发令12月经济下行压力仍在。中期来看，政府已开始部署提前下达部分地方债额度，以便于年初尽快形成实物工作量，提振国内经济。在此背景下，随着通胀压力的减弱，总理再次释放降准信号，相信央行将继续通过数量型工具维持中性偏宽松的流动性，以配合地方债的发行和助力经济的恢复，债市短期不存在转熊风险，仍将维持区间震荡的走势。

资金面，在经历“久违”的跨月资金紧张后，资金面在12月初重回宽松，叠加降准信号，相信12月资金面整体将保持平稳。

信用债方面，（1）城投债方面，在融资监管趋严的大背景下，城投当前策略已由搏收益转向防风险，建议择券方向：①优先配置江浙皖等地经济财力较好区县级公益性中小平台；②投资政策支持明确、偿债压力高峰进入尾声或已度过、市场信心好转的区域。（2）产业债方面，个别房企风险发酵时间较长，同时监管层已多次表态房企违约事件的外溢风险可控，预计对信用利差和市场流动性的影响有限，在房住不炒的大方针下地产债信用分化仍在继续，地产债的市场底有待观察，同时关注房地产景气度下滑对上下游行业的传导；煤炭债方面，上周发改委发布提高明年煤炭长协价格中枢的征求意见稿，在煤炭供需格局变化的背景下，有利于提高煤企的利润中枢，预计明年煤企基本面不弱，对于债务结构改善的煤企可以考虑适当拉长久期。

转债方面，信用渐稳+流动性宽松，权益市场将处于震荡偏强走势，短期警惕新冠变种病毒带来市场回调。转债估值仍然在高位，转债整体性价比不高，自下而上选券仍然是主要策略。上游涨价预期将逐渐缓解，投资标的选择更向中下游侧重，可关注以下配置方向：（1） 电动车产业链、光伏、电子半导体等高端制造，估值偏高，短线波动加大，但此次估值经历回调后配置机会凸显。（2）消费板块基本面仍未改善，部分行业提价在进程，估值已经处于底部，可挖掘医药、泛消费板块中的标的左侧布局。（3）保供+需求回落背景下，上游预期最高，最紧缺的时点已经过去，保持相对谨慎。

附件1：本周将公布的重要数据提示

附件2：本周利率债发行预告

附件3：本周信用债发行预告

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