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“所有散户投资者有的心态，基金经理都有，只不过应对的方式不一样”
“我希望有一天我的投资人可以对我产生足够的信任，把你们的投资的钱放在我这里，跟我的钱放在一起，由我替你管理，你不用关心美国总统是谁，你不用关心金价，不用关心油价，不用关心世界哪打仗，也不用关心我们国家哪个大会又讲了什么东西，你只需要安排好自己的工作和生活。”
——博时吴渭
北落的师门 当投资遇见有趣的灵魂，当我遇见你。大家好，我是北落的师门，欢迎收看我们本期的节目，本期我们的主咖是博时基金的吴渭。
我先来做一个介绍，吴渭先生，医学硕士，13+的证券从业经理，2008年成为买方研究员，研究功底扎实，2013年开始管理公募基金，投研经验十分丰富，现任博时基金权益投资主题组的投资副总监，管理博时汇智、博时汇悦两只公募基金。
吴渭总，跟大家打个招呼。
大家好，我是吴渭。
01 定位：为什么做绝对收益
北落的师门 吴渭总，我之前看您一些资料，您一直讲您的投资理念，包括您管的产品，定位是绝对收益，我所以我很好奇你为什么会选择绝对收益作为你的一个定位？为什么不去做相对收益的产品，因为市场上大部分人还是去做相对收益的。
我是这样想这个问题，因为这跟经历有关，我的职业生涯一段时间都是做专户的，管理高净值资产，所以整体上来说对方是不太能接受亏损的。所以整体上我从那个时候开始慢慢养成了这样一个投资风格或者说价值观。另外我整体来说个人的钱全部都在我的产品里面，我也希望我个人的钱是能追逐绝对收益的策略。
其次，因为一个市场化的东西，基金管理是非常市场化的资产管理。作为一个市场化的东西就可能会比较多元化，所以我觉得像在这种相对收益的赛道，可能也非常之拥挤，所以我个人觉得绝对收益可能还是一个现在看相对比较小众，但是比较有前途的一个细分。
北落的师门 您刚才说您管专户，公募基金的专户相当于是在公募里面管的私募产品的性质是吗？
对，类似的。
北落的师门 所以你管的专户它是以个人客户为主还是以机构投资者为主？
都有，有个人的，也有机构的，全部都有，但是他们整体的风险偏好还都希望每年可能不一定要赚特别多，但是希望能波动小一点，更持续的创造收益。
北落的师门 所以委托给你专户的投资人，他们的风险偏好通常偏低一些。
对，他们可能对波动的忍受要相对差一点。
北落的师门 所以你之前，从专户当中也积累了很多做绝对收益的经验。
对，可以这样说，这样好像也挺好的，这样就是持续的给客户创造回报，这样客户对我有一个稳定的预期。
02 目标：与固收＋策略的异同
北落的师门 关于具体有哪些投资方面的技巧，我们一会儿再聊。我还回到你的目标上，绝对收益其实这个市场上也有很多种，看到你的绝对收益其实是跟固收+那一类不太一样，固收+要求收益率目标没有那么高，可能6—8，4—8，回撤控制做5个点以内，这种也叫绝对收益，但是你这种绝对收益跟他们不太一样的，你是怎么定位和区分的？
首先我跟固收+是完全不一样的，因为我是权益的基金经理，固收+本质上来说还是固收，所以到最后走出来的一个净值曲线应该是差别比较大的，比如现在我们最大的差别，从结果来看，年化收益率差很多，我的年化收益率有25+，固收+应该是个位数。大概这么一个情况。所以我在这方面实际差别很大，我几乎从来不投资固收类的产品。
北落的师门 所以你空仓的基本都是现金？
可以这样理解，因为固收我没法评价，是我一个不太懂的东西，我只是从结果上来说我们现在的差异。
北落的师门 所以你是一个在权益投资部门里面比较另类的说做绝对的角色。
现在看比较另类，长期看会有很多这样一个风格的基金经理的出现。
北落的师门 所以你的收益目标是什么呢？是说先要求每年尽量能够正收益？还是说你会定一个长期看你能在什么水平吗？有过这样的目标吗？或者跟客户沟通的时候怎么讲？
如果能有这样长期的客户，那应该是基金经理蛮幸运的，但是现在可能客户还没有说你给他讲十年怎么样，他也不太能接受，我整体来说，我当然希望每年都是正的，这一点是毋庸置疑的，正多少我不确定，因为跟市场有关系，比如今年市场特别好我正了50多，但是我肯定不能说每年都正50多，我现在复合是20%多的情况，而且现在来看，过去这些年最头部的基金经理复合收益率也就是这么多，因为我做绝对收益可能会失去一些东西，所以我们打打折，估计到20左右是我预期的，但是这个20不是每年20，可能有一年40，有一年0，甚至可能还负一点。
北落的师门 但是不会负太多。
我最不可能的事情就是负太多，这种是我整个框架个人决定的，这个可以待会儿细聊。如果市场特别好，那就正特别多，但是负特别多我觉得是从框架上和距离上避免掉。
03 方法：如何追求每年正收益
北落的师门 首先为了完成你刚才想要给客户的净值的体验和目标，我们今天准备了很多图，大家一会儿可以从屏幕上看到，这里写着两个目标，分两步去实现：熊市和震荡市能够跑赢指数，在牛市的时候跟上指数就可以了。我这里我们自己也给你做了一个分析，我们公众号上也会有这样分析的东西。
我可以看到17年成立的时候你的产品实际上是那波牛市，17年蓝筹牛，金融、银行、核心资产白马涨了很多，你是和市场相同的水平，我们看起来走势还是蛮像的。但是你从成立开始基本上是水位以上，基本上能够保持着正收益。18年熊市，一开始还不错，后来市场确实跌的比较多，包括贸易战越来越凶了，你是做了止损，导致后面大幅度，市场还往下掉的时候你没有动，基本上是微亏的状态，或者说有一点点盈利的状态，18年是微盈。
红的，红绿很重要。
北落的师门 19年开始这波牛市你大幅度跑赢了市场，尤其是今年。所以从图上来看，是确实做到了刚才的目标。你怎么去实现这两个目标呢？
实际上我觉得对我来说一个产品来看，最难的是产品成立初期，我要把它做到1.1，因为我认为我把产品做到1.1，将来回到1以下概率就比较小了，这是从产品角度来说。从年度角度来说，对我来说最难的就是年初，因为我希望年年是正，即使1.1你到现在也归零了，我希望年年正，年初就比较重要，在一个产品刚成立的时候，努力做安全垫了，肯定不会太激进了。如果市场特别好，我肯定安全垫建立比较快，如果市场差呢那可能就比较慢了，但是这没有办法，到最后你要尊重市场，不是我能改变什么的。
第二，年初，年初怎么办呢？一般我都是比较中庸的，因为我也不知道会怎么样，有一个投资大佬，他说他是弱者思维，大家喜欢看公众号的都看过。我也可能是弱者思维，但是我们是不同的弱者，我的思维就是我不知道市场会怎样，我站在中间，然后这样的话给自己一个余地，因为我从业好多年了，我也经历过16年的情况，一下子把整个的都崩掉的感觉，这种事情肯定不会年年都有的，但是十年搞一回也够戗，我就是站在中间的水平，一年非常长，所以你没有必要。在我看来投资不是一个只争朝夕的行业，所以我不用每天都怎样怎样，我不是那样的。后来比如大幅跑赢指数这个可能会有点运气成分。原因是因为沪深300表现太差了，所有人都跑赢了，如果指数特别难打的时候我也经历过。
北落的师门 17年指数很难打。
最难打的时候14年底，谁也跑不赢，几乎没有什么能人能跑得赢的，那非常少见，所以我就是这个时候，但是挣钱肯定是挣钱，这个时候我觉得或多或少可能是因为指数太弱了，我争取牛市能在中位数以上，就是这样一个情况。
北落的师门 你刚才讲的那几点挺重要的，你会去积累安全垫，一个是产品初期，产品初期其实产品有可能在一年当中任何时候成立，但是产品初期对于1块钱信任你，花钱买你基金的人很重要，一个好的开头很重要，所以这是在产品初期要给大家这么一个体验，第二个是每年的年初，因为你有一个目标是希望每年获得正收益，所以年初如果万一年初你搞的很猛，有一个回撤的话，今年后面整个一年就很难做了。
很难，比较难，我希望我从事这个职业我一直在一个从容的环境下。我也见过，大家能认识的基金经理并不多，但是这个行业的人实际还挺多的，我也认识一些人，他确实因为一两个错误，把整个职业生涯搞完蛋了。
北落的师门 15年的时候我身边也有很多这种人。
我不希望出现这种情况，所以我希望从容面对，因为只要活得长，不要被一两个错误把自己搞死，那我觉得应该还是可以的。
04 纪律：那些必须遵守的投资纪律
北落的师门 你刚才讲到了我觉得这些有点类似于像原则、纪律这种感觉的东西，你不预测我今年年初一季度开门红或者什么，不去管这个，我就是按照我的节奏来。讲到纪律，作为普通投资者而言，最缺的就是这个，投资纪律是大家可能道理都懂，自己做的时候又做的特别不好，所以我们这里还有一张图，可能咱们同事做的吧，让读懂你的投资纪律。我看了里面分几个步骤，你再解读一下这个过程，肯定根据你的体验画出来的，这个是什么样一个过程？每一个阶段给我们解读一下。
我明白，我可能跟大部分投资者不太一样的，1—2大家可能都想躲掉了，投资者都希望能怎么样，但是在2—3这个层面可能就有些差别了，因为我不知道这个2到底出现在哪里？因为2都是回头看的，在你经历的时候你并知道2在哪里，所以我希望走到3的时候我才能，3—5阶段是我主要的获利空间的阶段。因为我做绝对收益的，你这个2到底是在现在这个位置还是再往下的位置，实际我是并不知道的，所以那样的话我可能会把我的产品会搞的我净值压力非常大。我以前做专户，我之前说过我没有见过0.85元的专户，因为9毛钱就清盘了，见不到，所以那你做九毛五的时候仓位要下去了，各种预警了，你就很难做了，所以我并不知道可能那时候股价已经非常便宜了，但便宜的东西可能有更便宜的时候，甚至他们说的多少层地下室都有可能，所以我不想参与，即使我认为很好，我也不会这么参与，因为你仓位上不去的时候，实际你会发现你参与是没有意义的。核心就是你在一个市场好的环境下把仓位上去。所以我基本上在3—5这段能赚足够多的钱。
到5要不要跑掉？我觉得我一跑不掉，二我也不想跑，因为这个5到底是在5，还是在PPT以外的，这个5到底是现在这个5还是PPT以外的更高的高度，我们不知道，因为我内心是希望能赚到泡沫的钱的，因为在5的时候实际上已经高估了，但是市场高估多少，将来会高估多少，我们根本都不知道。因为你可能会错过非常非常多，实际是蛮难的，你错过太多了，你心里压力会非常巨大。到6的时候为什么卖呢？并不是我有多大的本事，觉得6就不行了，这个6可能还会再上去，这是有可能的，这个图是往下画下来的，但是没有这么简单的像正弦曲线一样的，是不太可能的，6可能又上去了，但是为什么那个时候要减掉一部分呢？原因这是纪律，因为你不知道在6的时候是上去还是下去，因为这个时候你要让自己变得更从容，你要减掉一些，拿一些现金来观察，他有可能再上去，因为无论上下他总会发生一些什么事，他不可能无缘无故。我们结合当时发生的事情，再做一个判断。我什么时候业绩最差呢？6可能上去的时候，因为我那时候可能减掉了一些。
北落的师门 他又上去了。
对，我可能就不太好，但是那个时候我的不好的时候，我就希望我是转慢而不是跌的太多，因为人不好无非是两种不好，一种是你涨得比别人慢，一种是跌的比别人多。我希望因为人人都会犯错，我希望我不好的时候，可能就是涨得比别人慢一点。但是如果真的不行了那时候我就从容了，因为我钱多，我就可以更从容的面对这个事情，做投资其实很简单，大家都是正常人，心态不崩是最重要的。
北落的师门 总体听下来你不是一个左侧的投资者，是一个右侧趋势的投资者，这可能和你产品定位也有关系，我们看18年的止损这个事情，你当时是做出了怎么样一个判断，应该是把仓位清0了，当时是你做了什么样的判断去做了这个事？
实际当时这一段从结果来看，实际并不是我直接创造了多大巨额的超额收益，因为他后来再涨上去的时候，跌的不多的，在涨上去的时候实际我也是开始是没有迟到的，但是这不重要，我活过来了。
有两个原因，一是因为我是看估值和基本面的，在18年那个时候实际你会发现流动性大幅收紧，流动性就是估值，流动性就是全市场的估值。
北落的师门 18年资管新规出来。
只要是去杠杆去的，因为那时候社融全年下降了3个点，过去那么多年降的最快的一次，去杠杆我觉得是最恐怖的一个事情，因为降低流动性，然后会发现当时在7月之前涨的行当只有医药特别强，后来出了疫苗事件医药也不太行了，然后看企业盈利，好像没有什么行业盈利是增速往上走的，结合这两个指标我就把仓位降下去了。第二个就是跟基本面有关系，我希望我年年都是红的，所以我就直接把仓位全部就卖掉了。最主要的还是因为我发现无论估值和业绩角度来讲我都选不到我能赚钱的股票，因为绝对收益就是想赚钱了，我那时候都选不到，我的仓位是因为选不到那些东西了，其实我仓位一直很低的。
北落的师门 你当时选那个股票是偏自上而下还是自下而上的？
选股绝对是自下而上的，我自上而下只关注一个，我不太关注宏观经济，太复杂了，我也不关注石油，我只关注流动性，因为流动性是估值，其他都不代表估值，其他的宏观经济所有数都跟估值没有太大关系，它都跟基本面，基本面我们完全可以从自下而上去研究一个公司的，或者一个行业的，这个就是我的整个想法。
北落的师门 当时你说第二点是纪律，你想把当时的收益能够保留住，这个纪律是你自己会定一个数字吗？根据仓位去做这种回撤控制的目标吗？最大回撤5%，那我可能我回撤到一定程度我的仓位就要对应往下掉，是会有这样的？
实际回撤都是有背景的，我一般情况下我回撤快的时候都是因为前期涨幅比较快，前期涨的快一定是相对比较集中的，无论是你仓位比较集中还是个股比较集中，总规是比较集中的，不然你不可能涨那么快，而且迎合了当时的市场趋势，因为你涨得过快导致回调比较快。当我大幅回调的时候，多半是因为我大幅上涨，所以我会有一定的安全的东西，所以我减仓减了一部分就可以了。你说绝对的纪律我不希望我的产品净值回撤20%以上，这是很简单的波动率陷阱，你回撤那么多之后，你要涨回去就要涨25。
北落的师门 还能接受。
30就要涨50了，那个就很难，你说跌50第二年涨一倍的基金经理也有，但是那个确实是凤毛麟角，我觉得我是个普通人我可能不一定成为那个特别特别的基金经理。
北落的师门 所以一个止损的纪律就是20%。
对实际我不太喜欢止损这个词，因为我没有在止损，我的股票都挣钱了，我的净值经历了大幅的上涨。
北落的师门 你那个叫什么？
我净值从1块跌到9毛是止损，我都是大幅上涨之后的调整，因为我没有损失，都是盈利的，不太损。
05 择时：指导仓位变化的两个指标
北落的师门 那我们比如说在18年当时是顺势把仓位减掉，现在最难的事情是什么时候加回来？你得做对两次，很多基金经理说我做不到。你当时看还是还好，虽然比市场晚了一点点，基本上也是很快就跟上了。
我是不可能领先市场的，从我刚才讲的方法论就不可能领先市场。那时候比较简单，因为那时候毕竟我们是个很大的公司我们有团队，那时候基本面没有变化，那时候基本面比较悲观，我的方法论有两点，一个是基本面，一个是估值，估值是流动性。
你会发现一，什么负面消息股价都不跌。第二，那时候流动性出现了拐点，这个非常重要。大家都知道估值走到基本面前面，所以那时候那我觉得OK了，因为确实非常便宜但是便宜不是我买的理由，因为可能更便宜，贵也不是卖的理由，因为可能更贵，理由就是一便宜，二，流动性拐点了。那就是很快仓位就降下去了。我跟别人有个很大不一样的，别人觉得我仓位可能很慢，但是我安全建立的很快，所以我仓位也加的比较快。
北落的师门 你大概是在19年初？
19年那个时候是春节前1月底的时候仓位加满了。那时候我记得还挺清楚的，因为我觉得有现金的优势，因为那种现金的好处就是你想加什么都可以加，如果你有股票的不好的地方，如果涨的不是你持有的这些，你很困惑，你会觉得会不会两边打脸，这些都很正常，所有散户投资者有的心态，基金经理都有，只不过应对的方式不一样，专业可能体现在应对，而不是预测。我们都是很普通的人，没有什么特别的人，所以我整个体现在应对上，因为我有钱。这就是你有钱的好处，你知道哪一块会起来，你不用考虑卖什么，直接买上去就可以了。最核心还是当时流动性拐点。
北落的师门 你提到了多次流动性，你跟大家再说一个科普，你最看重的代表流动性的指标有哪些？
整体来说是社融增速。如果简单看一个的话，但是现在的问题比以前复杂了，这个复杂在整个全资本流动了，整个来说你会发现海外投资者变多了，流动性简单来看社融的话会有点单一了，整体来看你还是要看一下跟海外资本有关的东西，北上流动性，而且这个钱我觉得流入是个持续的，可能搞不好持续10年，搞不好还更长，因为这个也不是说有一些根据的，比如现在我们看海外放了多少钱，大概美国放了3万亿美金，欧洲大概放了2.3万亿左右的欧元，中国这波大概放了可能也只有4万亿人民币，但是现在4万亿和08年不一样，占比低了很多，这些流动性不可能一天消化掉，也不可能一天收回去。现在我们海外投资者持有我们市值才4000多亿美金，跟放出来的钱比起来相当之少。我们仍然是全球增速最高的大经济体，而且还是一个GDP增量，我们的增量占全球增量大概44%，将近一半，而且仍然他们是低配的，只投入了4000多亿美金，所以还是显著低配的，所以我们现在看流动性，还不光看我们的社融，还要看一下海外，海外我觉得这点会持续的流入，所以基于这儿以后要聊的话题说一下，可能市场不会很差，未来几年都不会特别差，因为他没有说流出和我们就是两边流动性，你没有特别大的风险，所以你不用总想着，我觉得熊市十年一遇，你不用天天想着怎么样。
06 信任：让客户赚钱赢得长期信任
北落的师门 你刚才讲了流动性对你投资的指导，包括我们过去几年的情况，这张图也可以看到当时的回撤，控制在10左右的水平没有再往下走了，18年市场还是跌的比较多的。所以这个问题就是我也问过很多基金经理，我可以管你这个事情叫做择时吗？这次止损也好，但是没有对错了，有的基金经理愿意干这个事，有的不愿意干。您给评论一下，投资者看不同基金经理的时候，背后会出于什么样的逻辑选择这两条不同的道路？
我想说我自己，因为我可能认识的基金经理没有您认识的多，而且他们也没有发自肺腑跟我来交流他们到底真的怎么想的，我也不能乱说。我就说自己，因为我自己实际我不觉得我在择时，因为我没有那个本事。而且我只是在追求绝对收益，觉得没有什么东西能赚钱我就卖掉了。
北落的师门 更像是纪律。
脑子里想着赚钱这个事，我脑子里根本没有想着跑赢谁，我们这个行当可能做相对收益更多想的是我宁愿做错也不能错过，在这方面我可能是反着的，我宁愿错过也不愿意做错。我不是那种希望通过短期的大幅上涨博眼球走到大家视野下的基金经理，甚至我根本不愿意走到大众视野下。我需要一定的客户基础，只要有基础之后我就可以做真正的自我，某种程度可以这样说。我现在觉得我的客户基础还不够，我需要通过一些年份证明自己，需要走到社会大众的面前。
北落的师门 这个基金经理我很了解他了。
我的客户基础大了之后，我只要把这些客户维护好了，因为这些客户我认为他短期一定是一些钱或者一小部分钱放到我这儿，然后很多人那一小部分钱放到我这儿，我希望这些人把更多的钱放到我这儿，就可以了，我就不需要再去怎么样，但我前提需要有一个契机走到客户面前，因为任何一个行业服务行业你都是要走到客户面前，实际我们也是一个to C的客户服务行业。
北落的师门 说到信任了。
客户服务行业需要的是信任，客户他的信任是最重要的，我这次就是在路演的时候，比如说有一个很好的私募，今年赚了20%，实际不多，但是客很相信他，觉得明年还能赚20%。比如我今年赚50%，客户觉得你明年可能就不行了，这是什么？这是没有信任。为什么没有这个信任？因为历史上没有体验，客户的要求并不高，只是搞怕了，我是这样一个想法。我需要通过一个契机来扩大一些客户基础。
北落的师门 这是一种方式，我觉得还有一种方式，你看那些客户，净值表现蛮稳的，那为什么客户还会进进出出呢？还有一点就是他可能不知道你是在做绝对收益，他可能不知道你的理念是这个理念，他就把你当成普通的基金，赚点钱就跑了，没有这个沟通的再加上之前也没有这种形式。
当时不认识您，但是早认识了这个业绩太短也不行，它都是一个综合的结果，需要契机，需要一个综合的结果，大概是这样的。
北落的师门 所以我们现在做这个事情不光是说希望能够宣传宣传，更多的是让特别是包括以前买过他产品的客户，针对他这个人的投资理念和包括你的三观，方法论有了正确理解。有了正确理解的基础之后，你才会信任他，私募客户我就是维持高净值客户每年赚20%，大家都很happy，我不跟市场上那些人去比，我觉得这样也是一个非常好的状态。对于你来说你管的基金真正遇到市场大的波动的时候资金稳定，也不用考虑更多的被动的事情。我觉得这点吴渭总解析的非常清楚了，也是今天访谈重点想跟大家沟通的事情。
07 市场：经济处在复苏期
北落的师门 再说说市场，市场有很多看直播的朋友也是比较关心市场的情况，我们还是看图吧，我记得您有一张关于市场的像太极八卦图一样。首先先看这个图，这个图应该怎么看？是从左往右还是从右往左。
现在是牛市就从右往左看，主要现在应该处在现在的6点钟位置。我们现在应该是从3点钟往8点钟走的这么一个过程，我个人理解。
北落的师门 所以是经济的复苏期是基本面在好转期，利率首先相对在低位，那应该是最好的。
利率水平往上走一点点。流动性整体没有今年这么好。明年最大的是企业盈利会比较好。
北落的师门 你认为今年行情可能是赚下午两三点钟位置的。
过去两年都是12点往两三点钟走。
北落的师门 12点，流动性大幅带来的赚估值的钱，未来赚企业盈利的钱。
对，我个人这样理解。
北落的师门 这个时间明年一年还是问题不大的。我觉得能走好几年。我个人觉得，因为现在看来企业有些盈利还是持续的在竞争力很强，而且持续的在收割竞争对手，有些是行业渗透率在提高，有些是持续在收割竞争对手，我还是能看到，我内心觉得，有些国外发生的事情我们都会发生，总规我们会走出一个长牛，但是这个不是任何展望，只是我们的行当永远不赢在展望赢在应对。当经济和任何东西发生变化之后，你要相信我是能应对，而不是预测的准，预测的准非常不重要，这就是我们和一些其他工种的区别，我们的工作不是这个，我们的工作是应对，然后赚钱，这是我们的工作。
08 方向：投资中国的比较优势
北落的师门 明年怎么应对？首先要找准方向是最重要的。你这几个方向基于什么样的逻辑调整出来的？
我整体上来看，首先这个方向不是我天生就找出来的，我记得我13年那时候我就想投中国制造业，我觉得中国制造业就是，因为有比较优势，中国强是强在制造，那时候也很明显，一些其他我们所谓好的东西都在海外上市，也投不了，那时候还不能投港股。那个时候实际别提消费。那时候小酒比较好，有一段时间我重仓过某白酒，那个年代。中国制造业是我一直脑子里在想投的比较优势。
北落的师门 中国的比较优势。
对，中国的比较优势，比如说消费，现在看中国的比较优势就是人多，而且这些年他这个人口红利还不是说你的劳动力，他纯粹的个数多，他就是比美国日本人多好多，人一多就会分化，我既不认同升级也不认同降级，这么复杂的国家你就不能拿当时的第一级消费社会什么来套我们了，就很复杂，这里边很复杂，昨天我看一个文章说这几年在做多基尼系数，我倒觉得有些道理，你会发现高端的特别好，低端的也特别好，反倒是中间的压力大。就是你会特别奢侈品的天天排队，特别便宜的好像也在排队，反倒是比如说几千、一两万的这种东西压力是比较大的一个感觉。那天路演有人问我，这个人口优势又不是今天来的，这个股票也不是涨到今天，一直都在涨，涨了几年，这个会持续，大家千万不要觉得今年涨的多明年就不行了，这两年我估计大家已经被教育的很残了，就是好像有些东西，特别是那种对身体不利的东西天天涨，年年涨。
北落的师门 有瘾。
我们接着说第二个比较优势。中国的制造业，这个优势越来越明显，疫情之后更明显。疫情的时候大家都想是不是都搬离中国了，觉得不行了要跑了。反倒是今年最大的一个跟预期不同就是不仅没有搬离中国，大家都在走进中国，越来越转移到中国来。中国现在出口最好的是一些机械类的东西，高端制造类的东西。我们比较优势在哪里？以前是在于所谓的产业工人，那种工人就是组装拼装，我们也见过一个电视机，你要人工去看有没有坏点？那个工作确实有点无聊，但是那个时候是我们的优势，现在再看厂房已经不是这样了，大部分的环节变成机器了，现在的优势是工程师红利，什么叫工程师？很高大上的一个词，你也可以理解为操作机器的，修机器的这个很难了，不一样了，而且一个生产线，好多工厂现在主张关灯工程。大家都知道的输液，生病了去医院用的装氯化钠的瓶子，最早的时候是玻璃，现在是塑料瓶了，这个塑料瓶现在中国到什么程度？从最早的塑料粒到最后的瓶子出来立体化无人、无灯，就是完全一体成型就到了一个塑料瓶，现在能到这个程度，而且不是今年能到，前几年能到的，越来越自动化了，这个我们有优势，因为我们工程师红利很大，我们大学生毕业超级超级多，全世界最多，硕士超级多，全世界最多。
第二，我们的配套能力，比如某厂一个大厂在一个中部省份建一个大的工厂，同时就相当于引进了一个产业链，所有给他配套的人，工、厂、区这个在其他国家是做不到的。
第三，物流成本，这个是很重要的，综合下来还有一个很重要，我们的人非常勤奋。这个是比如说转移到东南亚，这是完全实现不了的，也听各个工厂抱怨，包括这两年很流行走进东南亚，前两年流行走进以色列，再早几年流行走进日本，现在特别流行走进东南亚，每年都有组织去调研的。其实他们远没有我们勤奋，这个导我们综合成本非常低，而且我们协调在升级，升级之后的综合成本很低。发达国家最发达的地方他的制造业不是很强，相对我们来说，所以这就是我长期耕耘，你看我的重仓股这么多年都在这些领域里面，没有怎么变过。可能行业不一样，比如说制造业新能源车是制造业，光伏也是制造业，半导体也是制造业，但我都没有离开这个，我是从这个角度分析，因为他的研究框架一样，报表结果都一样，这个就是你研究方法是一样的，所以你说你一定要懂半导体的工艺顺序吗？懂过，客观讲大家都是正常人，有可能会忘记，但是这个没有关系，因为你的研究方法是可以复制的，这是我长期看好的两类东西。
北落的师门 一个是基于人口的比较优势，一个是基于中国的比较优势。这是两个主线。
这里面有很多行业。
北落的师门 我们再一讲比如基于第一类，基于人口优势分化出来的行业，里面有没有一些细分？
咱们举点简单的例子，我们都说疫苗，疫苗以前一想到疫苗，生小孩要打疫苗。我们原来的疫苗是基于什么？我们算一个行业怎么算？一般都是人口基数比渗透率，比你乘以市占率，乘以价格，乘以利润率，大概知道你这个公司能赚多少钱了，以前是从小孩，新生儿现在一年大概多少？我生出来那个年代大概是一年1800、1900万，将近2000万，现在一年是1300、1400万，你所有的产品都是乘以人口再乘以渗透率的，人口1300，现在不是了，现在我们看疫苗，比如举个例子，HPV，宫颈癌疫苗，宫颈癌疫苗我们的人口基数是什么？9—45岁的女性，这是什么基数？3.5亿，研究方法一样，这个人口基数是多少？3.5亿，这跟1300万比，空间是不是打了很多？现在渗透率是多少？去年打了900万只，一个人打3只，300万人，我们现在渗透的率是多少？1%，市场空间是不是还有非常非常大，这是消费有非常大的空间。
现在又上市了50岁以上人口用的，带状疱疹疫苗，这个中老年人懂一些，这个又是人口也不是以生长类激素，就是成长疫苗，比如明年有可能会上市的结核疫苗，它又是以人口为基数的东西，所以它的市场空间是不是会发现消费大了很多。
北落的师门 你这两个例子都是偏医药的例子，供给创造的需求，如果我们研究出来这个疫苗存在市场机会，有了这个疫苗东西很好赶紧去打。
对，我们讲需求本身，比如有的人会说现在社融增速不高，但是它有大概万亿体量，8万亿左右。在一个万亿体量的行当里面，实际你会发现，你企业的竞争力本身就变得重要了，因为行业足够大，足够你在耕耘，中国现在真正大的消费品，很大的，一年的收入还是这种大白电，也就是千亿水平，都没有达到那种水平，酒类也就是千亿水平，这个体量，还是在整个市场来非常小，你还是会冒出很多东西，比如说像现在这两年大家都流行的盲盒。第二元气森林。这个行业竞争激不激烈？现在最大的变化是什么？你去便利店，以前一个冰柜，现在动不动摆五个冰柜，因为饮料牌子很多，但是即便在这种环境下你会发现仍然有品牌能走的出来，这就看企业本身的竞争力，还有它的营销思路就变得很重要了，这是我们研究的方式，你看我在这个行当里面我没有提到景气度这个词，因为他自己在景气度是他自己创造的，他都在相对市场来看都比较小，他完全可以靠自身的能力来决定他自己的景气度，这个我一会儿在制造业里面可能会强调一个景气度。在消费品里面没有怎么说过这个词，它是TO C的，因为C范围太大了，只要你做的足够好。
北落的师门 品牌非常重要。
品牌变得非常重要了，这几年我们的研究方法出现问题，消费品里面你就研究品牌，研究他自身的成长性，而不是研究这个行当怎么样，你就不能因为比如说饮料行业不增长，所有卖饮料都不行，你说酒类整体不增长，酒类这几年不怎么增长，你不能说酒不行了，我们不能这样说这个话题。
北落的师门 消费类确实出现了很多新的消费形式。盲盒，现在人都不能理解昨天我跟我一个朋友吃饭，他说他们家孩子玩这个真是上瘾，一屋子都是家里都是没用的买回来的东西。
比，基金经理比净值比业绩，小孩也比，你有这个我没有，因为小孩现在有几个东西不能比了，因为首先他们是穿校服，衣服不能比。
北落的师门 比鞋了。
鞋有的时候学校也要求他们就是几个小皮鞋，都是一样，也不能比了，书包再给你规定都戴着学校logo的，一样，配饰不能戴，你比啥呢？比比你有什么卡片？比比你用什么文具，再就是盲盒了，都喜欢比，家长爱比小孩不爱比吗，都在比，盲盒你有这个我没那个，就是这样。
北落的师门 昨天他跟我讲他们家孩子就是怎么说服他买东西的，简直把我惊到了，就是看到了一个玩具还是什么东西，就一直看着不走，我们该走了，孩子怎么说呢？这个东西我们班上同学都有，我看看还不行吗？买买买买。
家长们酸了确实觉得换成我我也是家长，我们家小孩都上学了。我会主动买，因为拉动内需，是每个人的责任。
北落的师门 我们看直播的可能有的朋友是跟咱们年龄差不多，有的年轻朋友刚学会理财的，我们不同时代的人都会有自己的心目当中的品牌，或者特别吸引你的东西，有时候我们不在那个人群当中你不理解，你做基金经理真的要站在年轻人的角度，多去看，我见过4、50岁的基金经理还都是每天研究这些新玩意儿。
体验，我桌上也有盲盒，这个我看过，我能理解火影，因为我看过火影，我也喜欢看火影，我放了一套在我的桌子上。我这个年纪也不抽了，一整就整一套，也不知道抽到个啥。我确实放了盲盒。
北落的师门 我们消费聊了挺多，聊一聊制造业。
制造业和消费有个非常大的区别，我看了一个长期的，因为我脑子里有个估值这个东西，长期来看我很少看到制造业公司估值提升的，一年两年提升，但是十年下来，我很少看到制造业估值大幅提升的，但是消费品不一样，消费品这个品牌建立了以后，你包括看国外，国外消费品估值也比较高，因为智商税肯定是收，品牌就是智商税，所以我从来不觉得特别便宜的东西能搞出什么品牌，因为没有税在里面。我也买过很便宜的，确实表现不太好，我也挺难过。
制造业它是个TO B的行业，他都是有下游的最后成了TO C的产品，比如我们用的手机、耳机，你知道耳机是苹果的，但是你也不知道耳机到底谁造的？我们就是买了一个大公司他造了这么多耳机，风格很高。但是如果有一天这个耳机卖的不好了，那他是不是有压力？但是这个压力是他不知道的。
北落的师门 苹果不用你的了，用别人的了。
这个概率还比较低，就是比如说一个制造业的东西下游不好了，你制造业公司是不是景气度一定下去了，你没有办法。有些那几年风电景气度高的时候，风电公司你不能说它不优秀它也很优秀，它制造能力很强，也跟海外竞争，但是风电行业不太好了，它再好的公司也无处施展，就好比你年年都是熊市，你基金经理再牛也无处施展。就是这样一个情况，所以对制造业来说景气度是比较重要的。它会可能阶段性一两年甚至两三年都会非常高估值，但是长期来看我觉得可能他提高估值的空间不大，也就是业绩增长多少，复合年化20。
北落的师门 那你觉得今年的新能源光伏都涨的很好，今年是涨的估值还是逻辑？
整体来看尤其是今年整个来说是涨的估值，非常明显。但我刚才提到我说制造业可能会在两三年的委顿，这就是景气度，在景气度特别高的时候，因为业绩增速高的时候往往最容易提高估值，这两年业绩增速很高，而估值提高到一个很高的水平，但我们刚才说的是我说的十年维度下来，你会发现你挣的钱整体来说还是业绩的钱，但是换句话说也就是某一年他可能估值要杀一次，但是哪一年或者业绩增长足够能把估值消化。
北落的师门 或者中间有一点点波折的时候。
总归在未来那么多年份里面，某一年可能会涨，但具体哪一年我不知道。
北落的师门 你现在还持有新能源的话是什么状况？
肯定是持有，我不会卖的，因为我从来不会逃顶的，因为我根本不知道泡沫会到什么时候，我判断不了，判断的了的事情你应对就好了，因为如果你要从合理角度来讲很有可能你今年都不会参与，但是那不是投资，投资不是说关于谁合理不合理，因为市场绝大部分都不是合理的。
北落的师门 我还看到你制造业里面讲了还讲了有军工，军工能不能聊聊？
军工本身来说是个比较差的商业模式，因为TO G的商业模式，TO政府的整体来看比较差，明年景气度又高一些，一些细分领域能看到现在景气度增速，有一些从企业增速层面来看的话，订单包括预付款一些条件在变好，这个可能是我们投了一个主要原因，大概是这样的景气度，制造业来看景气度非常重要，再好的公司当景气度不行的时候要跑掉。制造业我很少提，好公司也很重要，但是这个权重跟景气度比起来就不像消费品那么高了，无论再好的公司，当然下游不太好的时候都会压力比较大，所以我们衡量这个主要是衡量景气度。
北落的师门 所以我听下来总结一下，消费者更看重品牌，单一公司你的品牌的能力可能比你行业要更重要一些。
对，他自己的成长性、盈利能力，他能在大市场里面折腾出什么样子来是重要的，但是制造业行业的更重要，如果行业不行你自己再怎么样都是小玩家，你再怎么转都是那样不太行。
北落的师门 你在这个行业里面你会选择龙头公司？
我选择最好的公司，原因是因为，现在并不是说你迷信龙头，没有那个意义，我曾经15年也从来不买这些的，因为现在的市场情况，是龙头公司增速反倒比小公司还更快，他抗风险能力更强，我们买它不是因为它是龙头所以就买它，而是因为它的增速比别人还快。
北落的师门 原因是什么呢？大象为什么也能跳舞呢？
展开说一下。在几年以前，可能13、14、15年，经济增速非常快，所以很多行业增速都非常快，行业增速非常快的时候会起来一批小公司，因为你也不知道谁会起来，我们现在就像07年的时候，基金公司无论大公司小公司生活都很好，那时候都很好，大家都很开心，都高速增长，现在明显感觉出区别了，非常明显了，就比如现在大V都很好，但是再过几年头部就很明显了，非常非常明显了，就是经济发展，因为后来我们经济降速了，在降速过程中对企业净利润的要求越来越高了，这些龙头不是无缘无故的，它是各种优势，比如说经济能力、企业家精神等等，他成长出来成为一个大公司，他是在成长过程中消费了很多竞争对手，或者竞争对手举步维艰，就是这样的一个情况。所以现在大公司的优势非常非常明显，在获取订单方面，远远比小公司明显。我举一个最明显的例子，咱们都能感觉到，我们在五年前可能很多手机品牌，有很多山寨，尤其是深圳这个地方，华强北有很多山寨手机。比如说有50个品牌的手机是不是有50个品牌的供应链，那可能就是几百家甚至上千家的供应链小厂，因为供应链是发散的。现在有几个手机品牌？
北落的师门 可能就是十几个。
可能就是五六个，那它的供应链是不是更集中了？那些小厂就死了，全集中在大厂这几个，所以你会发现小厂很难生存了，我们能感觉到大厂的优势，并不是因为迷信大厂，因为确实是大厂增速还更快一些，大概是这个原因。
北落的师门 你说的大公司优势，互联网领域更明显。
因为互联网有的时候你会发现，某种程度边际成本都是0，老大老二，比如制造业你还可以做一级市场，互联网也没有什么一级市场，因为盈利模式就决定了你没有规模的话注定。
北落的师门 规模效益、网络效益。
特别明显，所以这个行当相对来说研究起来更容易一些，因为你不用研究小公司，他注定很难有机会这样一个感觉。
北落的师门 这是你明年会看好的两个主线。
可能是这几年，我在这里面耕耘，未来还在这里面耕耘，一直在这里面耕耘这样一个情况。
09 快问快答
北落的师门 以上就是请吴渭总聊了一下他对于市场方向的看法，以及不同行业的观点，讲了很多逻辑也非常清楚，还是有很多干货的。今天访谈主题部分就到这里，后面加一点点小环节。通常我的节目有一个快问快打。
第一，你觉得技术分析有没有用？
技术分析肯定有用，非常有用，只是它非常难，它远远比基本面研究要难，所以我觉得只是学不会，它很有用。
北落的师门 第二，通俗的解读一下什么是胜率？什么是赔率？
我们不拿通俗的解读一下，因为我们都讲了投资可能不是人人都懂，但是我们讲房子这个人人都知道，你买了一个你们当地所在的最好的学位房，你这种胜率比较高，因为你觉得它能涨，涨多少可能不会涨特别多，但是它能涨。但是你去你们那你打听到的可能你觉得我们这个最好的学位房，要在某个郊区的地方盖个分校，你到那个周围去买个房子，那个你追求的就是赔率了，因为它很有可能不在那建，它不建的话你就啥都没有，但是他一真建的话，可能房价能涨五六倍，这个就是胜率和赔率。
北落的师门 如果从生活当中寻找一些投资的机会的蛛丝马迹？
这个特别明显了，最明显的就是本地生活，因为感觉满地都是黄衣服，这个是最明显的，其次比如说免税，因为你去三亚，你去三亚的人都要去海棠湾，去海棠湾的人你明显感到排队。比如最近我新发现一个，我去合肥出差的时候，我看他们的共享单车都是电动的，我们都是骑的，脚动的，他是电动的，这个东西因为你想这个行业如果TO B的话量还是非常大，我们今年投资了相关公司，但是TO B端的进展我原来没有太多意识到，很多别人已经知道了，因为知识这个东西总是有人先知道后知道，我可能是因为一个契机后知道。
北落的师门 你是08年入行的，当时应该是金融危机，所以你当时是主要做什么研究工作？
我研究医药的。
北落的师门 当时情况怎么样？
刚入行，当时不用关心这些，你感受不到冲突。你研究公司学习，实际我07年就入行了，也是研究医药，一直研究医药。我入行在一个顶点，中石油上市那天我在献血，我回家看电视，正好看中石油敲钟就不行了，那时候没有感觉，也没有什么投资，就感觉不到，回头看好像很多人晕过去了，我感觉不到。
北落的师门 下一个问题，在你投资生涯中记忆特别深刻的甚至影响到你投资理念或者三观的事情。
影响投资理念的事情可以说一下，我发现我认识周围尤其是18年特别明显，因为19年很多人亏钱，但是之前挣钱很多，18年周围确实包括我认识或者听说的，一些那种财富量级非常大的人，不太好了，这个是很颠覆的，因为那个财富量级已经大到一个非常大的程度了，你就觉得好像早就已经过了财富自由的时代了。
北落的师门 包括好像那些企业家。
你觉得他们如果倒了这个投资真的是太无常了，也可能对我投资的理念各方面也是有一定影响的，因为你想积攒一辈子的，远不是财富自由的量级，远大于那个量级也都没了，就因为一两个错误一辈子搞没了，对我影响非常之大。我希望我活的长一点，不要被一两个错误搞死，一直是我整个投资的价值。
北落的师门 非常好，大家也更加深刻他为什么选择走现在的道路。听说您喜欢下象棋，和投资有什么相同的地方？
最大投资点都是脑力活动，其次都非常需要耐心，耐心在我们这个行当里面，因为我小的时候很小下棋，我小的时候没有感觉到我小时候很有耐心，当我看到我儿子的时候我当时挺有耐心的。让一个6岁的小孩每天跪在那下棋，因为够不到椅子，跪在那下棋，天天下个半天，确实有点难，现在甚至看动画片看半天可以，你让他下那么枯燥的东西搞半天确实不容易，我小的时候还体现出这方面的一个特点。
北落的师门 你刚才提了一你自己的钱怎么配置的？详细说一下。
我所有的钱都买我的产品，没有别的配置我不买理财，什么都不买，我就买我的产品。有一个住的房子，只投资自己，看好自己的篮子，把鸡蛋放在一个篮子里，看好这个篮子就是我的工作。
北落的师门 还有一个是你能不能对你的投资人说点什么？
我对我的投资人我希望有一天我的投资人可以对我产生足够的信任，把你们的投资的钱放在我这里，跟我的钱放在一起，由我替你管理，你可以好好每天做你该做的工作，你不用关心美国总统是谁，你不用关心金价，不用关心油价，不用关心世界哪打仗，也不用关心我们国家哪个大会又讲了什么东西，你只需要做好你自己的工作，把你该干的事情干的好，你理财的工作交给我，希望交给我，至少部分交给我一个情况，我希望大家专注于干好自己的事情，而不是说过于分散精力，我不希望你们来评估市场，这是我的工作，如果你们觉得市场很好，那有能力应对，逻辑上来说你不需要把钱给我，你自己应对就可以了。所以你们通过时间，信任了以后，把钱放我这儿，自己该干吗干吗。
北落的师门 总结成一句话，把投资交给吴渭，把生活交给自己。
这是最好的，但是这需要一点时间，希望大家慢慢产生信任，至少有一点我的钱跟你的钱是在一起的。
北落的师门 非常感谢吴渭总今天重点跟我这边一起做的交流，我觉得今天的交流非常好，我们从他的投资理念以及它的三观的各个角度，除了讲投资的那些事情以后，还讲了他对于这种理念的形成到底是怎么来的？有助于大家对他的了解，以及持有他的产品以后，你应该抱有一个什么样的态度去继续的持有它，如果后面大家有各种各样的问题，协调可以在我们的平台，我们的公众号或者平台cue我，我也会把这些问题转达给他，找机会再一次跟投资者进行交流。
非常感谢大家，谢谢大家今天的时间，我们今天的直播就到这里。
谢谢大家。
基金有风险，投资需谨慎
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