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来源：国海富兰克林基金
2020年四季度以来，国内经济继续复苏，货币政策逐步恢复正常状态，国外疫情虽未结束，但死亡率逐步下行，制造业PMI维持在荣枯线以上，但受疫情反复影响，服务业PMI有所回落，综合来看，未来中国经济有望平稳增长，国外经济进入复苏周期，但短期仍受疫情反复影响。
从生产端看，规模以上工业增加值11月当月同比增长7.0%，1-11月累计同比增速为2.3%，累计增速较2019年12月回落3.4个百分点，较去年同期降低2.3个百分点。未来生产活动将依赖于国内需求和国外经济恢复状况。
从需求端看，四季度延续三季度恢复态势。其中，固定资产投资随着开工继续恢复，1-11月全国固定资产投资累计完成额同比增长2.6%，低于去年同期的5.2%。制造业投资伴随着盈利改善继续回升，1-11月累计同比下降3.5%，11月当月超预期增长12.5%；基建投资方面，1-11月累计同比增长3.32%，已经接近2019年的3.33%；房地产开发投资受开发商加快周转影响保持稳健，1-11月累计同比增长5.0%，11月当月增速仍然超10%。未来随基建投资资金持续投放，各地重大项目投资计划不断推行，投资有望稳步提升。1-11月社会消费品零售总额累计同比下降-4.8%，11月当月增速5.0%，消费环比继续改善，主要得益于可选消费表现较强，但必选消费表现一般。受主要经济体需求逐渐修复、但生产能力恢复不及，海外供需缺口扩大，1-11月以美元计进出口累计同比增长0.6%，今年以来首次转正，其中出口累计同比为2.5%，进口累计同比为-1.6%。至11月，美国、欧元区制造业PMI指数均已多月处于50以上的持续扩张区间，日本修复程度不及美欧，但也显示持续上升，生产修复乐观，从出口新订单等前瞻指标观测，需求恢复具备持续性，出口产业链的景气改善值得持续关注。
物价方面，受猪肉价格拖累，CPI持续下行。PPI受需求不足和石油价格下跌影响仍处于负值区间，但受上游供给影响，边际有所改善。受益于全球复工复产持续推进，预计后期PPI降幅将持续收窄，触底回升趋势或继续。
国内经济复苏叠加实体经济部门杠杆率走高，货币政策重心由对冲疫情转为化解杠杆率上升带来的风险，由于目前信用风险较大，货币政策或采用较宽松的方式对冲，避免发生系统性风险。今年以来社融保持较高增速，前11个月社会融资累计规模达到33.15万亿元，存量同比增速增至13.60%。政府债券发行规模持续保持高位，居民、企业中长期贷款增速稳定。11月M0、M1、M2增速分别达到10.3%、10.0%和10.7%，持续走高反映经济活动持续上升。
2020年在新冠疫情的巨大冲击下，货币大幅宽松，信用超额投放，政策偏向稳增长，但货币刺激也导致宏观杠杆率在一年之内上升近30个百分点，防风险任务再度增加。展望2021年，对应的是低基数下经济大幅反弹、非常规政策的适时退出，疫情演化和疫苗进展是关键。短期内，中国仍然是全球疫情控制最好的地区，同时得益于拥有较完整的生产链，在国外受疫情反复影响生产不顺的背景下，2021年1季度经济有望保持平稳增长，同时由于基数效应，经济同比增速将有较大提升。
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