自2019年下半年以来，以科技为代表的成长股持续占优，春节后即使受到疫情冲击，也仅在首日回调后迅速回归市场主线，2月4日至2月13日，电子、计算机累计上涨12.12%、18.31%。但另一方面，持续强势上涨背后引发市场对于估值的思考，以科技股为代表的估值到底处在什么位置？向后看又能否进一步突破？
一、估值整体处在历史中枢，结构有分化
据wind数据显示，成长股整体处于历史均值附近，但结构中有分化。其中，电子当前PE为48.28倍,处于历史分位数47%，但细分行业中半导体估值处于历史高点，分位数为95%，光学光电子相对偏低；计算机估值当前PE为67.03倍，高于均值55.83倍;传媒估值为43.39倍，处于分位数45%，其中互联网传媒的估值略偏低，PE为48.80倍，仅处于分位数25%；通信估值相对较低，PE为39.34倍，处于分位数38%，其中通信设备相对略偏低。
数据来源：wind，截至2020-02-13
注：为了剔除异常值，取10分位与90分位区间的估值作为估值区间
二、以史为鉴，成长股估值扩张的动力源自哪里？
回溯市场，在2013年和2015年期间，成长股出现了两次估值中枢不断突破的行情，创业板指全年涨幅分别为82.73%、84.41%，同期沪深300为-7.65%、5.58%，但从DDM三因素拆解来看，两次的驱动力有所不同。
（1）2013年：业绩相对占优与风险偏好改善是主因。基本面上，相对业绩优势成为估值扩张的基础，创业板相对于沪深300净利润同比差值达到17.20%；同时，受益于4G带来的科创与并购周期带来科技股风险偏好持续改善；而流动性层面，2013年的金融条件收紧一度使得流动性环境恶化。
（2）2015年：相对业绩占优与流动性显著宽松是主因。基本面上，创业板相对于沪深300净利润同比差值依然占优，而源于14年末的宽松周期，持续的降准和降息叠加“两融”扩容与银行理财资金入市进一步助推估值上扬。
数据来源：wind，截至2019/12/31
三、站在当下向后看，能否突破？
延续前面的逻辑，创业板相对沪深300的业绩差已从2019Q2起趋势向上，而近期受新冠疫情影响，主板中与宏观经济相对敏感的行业短期盈利或受一定拖累，或将进一步扩大成长股的相对业绩优势；此外，随着5G驱动新一轮的科创周期以及并购重组政策的持续宽松，成长股的风险偏好有望进一步改善；流动性层面，海外负利率格局持续困扰，国内政策空间较大，“降低实体融资成本”仍是当前货币政策主要目标之一。考虑到目前的估值水平和货币政策，未来还有提升的空间，看好以科技创新为代表的成长行业。
数据来源：wind，截至2020-02-13
