主笔：蜂巢基金投研团队吴穹、王宏、李磊
市场表现
数据来源：Wind、蜂巢基金，统计区间2022/01/10至01/14。权益市场全面下跌。具体来看，上周上证指数收跌1.63%，深证指数收跌1.35%，沪深300、创业板指、中小板指分别收跌1.98%、收涨0.73%和收跌1.25%。
数据来源：Wind、蜂巢基金，统计区间2022/01/10至01/14。上周市场非常震荡，几乎每天热点都在转换，周一农林牧渔代表的猪肉股大涨，市场开始博弈生猪产能的加快出清，所以现在猪价越跌，股价反而越长，新能源垫底，继续杀估值。周二在兴业银行业绩超预期的带领下，防御板块的银行上涨，而且后续银行板块持续有多个新披露的个股都超预期，如江苏银行、苏农银行等，确实短期看有较好的业绩支撑，但反向思维，2021年业绩爆发了，2022年经济压力这么大，会不会又要求银行让利给实体？政策具有不确定性。周二国防军工和农林牧渔跌幅靠前，而由于稳增长预期下降，家电、建材等稳增长板块也开始下跌。周三，2个大消息，1是媒体报道特高压建设进一步加速，另一个是乘联会给与2022年新能源车较为乐观的销售预期，并且近期披露的多个新能源板块业绩预告均超预期，新能源车上下游和电力板块大幅反弹，大盘情绪较好，但奥维云网给出的家电数据不佳，稳增长的建材、钢铁、建筑等继续下跌。周四，全市场大跌，仅有煤炭和石油石化板块上涨，食品饮料因为消费税传闻领跌，而跌幅仅次于食品饮料的，仍然是稳增长相关的建材、家电等板块，建材另外有某防水企业业绩不达预期的利空，周三领涨的新能源板块在周四较为坚挺，跌幅中位数，相比同样高估值的军工和半导体明显强势，显示在稳增长预期下降后，资金似乎找不到可去的地方，又回到了景气度最高的新能源板块中。另外，彭博报道传国内大行基于谨慎原则进一步压缩对城投和房地产的信贷，港股融创中国宣布配股，连累港股地产股大跌，低位配股显示了企业的流动性压力极大。周五，在美股因为美联储鹰派发言，纳斯达克大跌创开年新低的情况下，A股反而低开高走较为乐观，医药、电子、新能源涨幅靠前，煤炭板块在印尼恢复煤炭出口的影响下，跌幅垫底，但港股煤炭其实不错。中信证券宣布280亿配股，给券商板块带来了较大压力，而预期后续还有更多的证券公司需要配股，以补充资本金，除此之外，房地产、建筑、银行等价值股在周五也大跌。新能源连续3天反弹，电子半导体在台积电给出乐观预期下也上涨。
除上述行业指数外，整周最亮眼的是新冠检测板块，而且行情从试剂盒企业，扩散到了上游的材料、包装等相关企业，呈现游资炒作的态势。其次是周三开始突然发力的预制菜板块，显示了资本市场对疫情极为敏感，国内发现奥密克戎病例，就地过年预期升温，但预制菜板块并没有绝对匹配的个股。
要闻回顾
重要资讯
01
国务院常务会议部署加快推进“十四五”规划《纲要》和专项规划确定的重大项目，扩大有效投资；决定常态化制度化开展药品和高值医用耗材集中带量采购，对群众关注的骨科耗材、药物球囊、种植牙等分别在国家和省级层面开展集采。会议指出，要尽快将去年四季度发行的1.2万亿元地方政府专项债券资金落到具体项目；抓紧发行今年已下达的专项债；研究出台盘活存量资产的政策。
02
据wind报道，国家将大规模启动新一轮特高压建设，今年规划的项目有望全部核准，未来四年特高压建设规模空前。“十四五”期间，国网规划建设特高压工程“24交14直”，涉及线路3万余公里，变电换流容量3.4亿千伏安，总投资3800亿元。今年，国网计划开工“10交3直”。
03
央行、银保监会发布《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理办法(征求意见稿)》，拟进一步规范商业汇票承兑、贴现与再贴现行为，加强风险防控。银行承兑汇票和财务公司承兑汇票的最高承兑余额不得超过该承兑人总资产的15%，保证金余额不得超过承兑人存款规模的10%。商业汇票的付款期限自出票日起至到期日止，最长不得超过6个月。
宏观分析
2021年12月CPI同比1.5%，预期1.7%，前值2.3%；PPI同比10.3%，预期10.8%，前值12.9%，2021年全年CPI同比0.9%，PPI同比8.1%。受蔬菜等农产品价格大幅下降、燃油价格下跌影响，12月CPI同比如期回落，PPI则受保供稳价效果显现、冬季需求走弱、油价下跌、基数效应等影响同比快速回落，其中上游采掘、原材料跌幅进一步加深，细分行业中煤炭、油气开采、燃料加工、黑色等跌幅较大。
2021年12月新增人民币贷款1.13万亿，预期1.24万亿，前值1.27万亿；新增社融2.37万亿，预期2.43万亿，前值2.61万亿；社融存量增速10.3%，前值10.1%；M2同比9.0%，预期8.7%，前值8.5%；M1同比3.5%，前值3.0%。总体看，受政府融资、企业债融资低基数等原因，社融增速有所企稳，但12月新增贷款低于预期、也低于季节性，结构延续恶化，其中居民短贷增速较弱，显示消费依然较弱，居民中长期贷款未能延续多增则显示房地产销售偏弱；企业中长期贷款连续6月同比少增，票据延续冲量，反映实体融资需求仍不足。12月M1同比连续两月回升，M2再度转升，主要受财政投放增加及地产销售环比有所好转影响。
2021年12月出口同比20.9%，预期18.2%，前值22.0%；进口同比19.5%，预期22.0%，前值31.7%；顺差944.6亿美元，前值717.2亿美元。2021全年出口同比29.9%，进口同比30.1%，顺差6764亿美元。总体上受海外需求偏强及出口产品价格上涨影响，12月份出口依然较好。从主要出口产品看，电子产品增速有所加快，通用机械设备出口在高基数下同比有所回落，但环比增速较快，纺织纱线织物及制品代表的防疫用品增速有所加快，不过箱包等相关产品的出口并未受疫情影响下滑。
债券市场
债市数据
数据来源：Wind、蜂巢基金，统计区间2022/01/10至01/14。利率债方面，上周各期限收益率全面下行。具体来看，国债1年期下行5.74bp，3年期下行4.36bp，5年期下行4.19bp，7年期下行4.05bp，10年期下行2.46bp；国开债1年期下行0.33bp，3年期下行1.38bp，5年期下行3.18bp，7年期下行1.25bp，10年期下行0.86bp。
数据来源：Wind、蜂巢基金，统计区间2022/01/10至01/14。信用债方面，上周各期限收益率全面下行。目前，半年、1年、3年、5年AAA中短期票据的收益率分别为2.60%、2.64%、2.90%、3.24%，AAA企业债收益率分别为2.64%、2.65%、2.93%、3.23%，AAA城投债收益率分别为2.61%、2.69%、2.92%、3.26%。
利率分析
政策方面，上周央行公开市场400亿逆回购到期，投放500亿逆回购，净投放100亿资金，资金面整体较为宽松，但受地方债和国债一级发行、春节现金漏损等影响资金面整体在周四周五有所收紧，隔夜利率也大幅上涨。
利率方面，上周债券市场受机构配置需求、宽信用政策不及预期和地方债供给不及预期影响，债券收益率有所下行。具体看，周一，债券市场受国内疫情扩散以及资金面保持宽松的影响，市场情绪较为乐观，收益率有所下行。上周二，债券市场受地方专项债额度与去年持平传闻影响，宽信用担忧边际缓和，收益率略有下行。周三，债券市场受通胀和社融数据不及预期影响，收益率有所下行。周四消息面平静，市场窄幅震荡。周五受进出口数据偏强、资金面边际收敛及市场担心下周一MLF操作影响，市场情绪偏弱，收益率略有上行。
上周经济和金融数据较多，但债券市场反应较为平淡，整体依然处于窄幅波动状态，当前市场焦点依然在于宽信用政策力度和下周MLF降息。虽然中央工作会议强调要加大稳增长力度，财政部也提前下达了地方债发行额度，但从1月前半个月实际结果看，地方债发行速度和稳增长力度似乎都不及预期，市场对宽信用政策力度偏谨慎。短期内市场关注点在于下周MLF降息，从近期IRS和短债下行幅度看，市场已经预期MLF将会降息，我们认为除非下周一MLF超预期降息10bp或以上，否则债券收益率大概率会有所反弹。另外需要注意下周资金面，考虑到1月是缴税大月，叠加临近春节导致的现金漏损，若央行投放不及预期的话可能会导致银行间资金面偏紧。
信用分析
上周信用债收益率短端大幅下行，中短票AA+ 1Y下行6.65bp，长端下行幅度不及短端，中短票AA+ 5Y下行2.19bp，信用利差继续收窄，目前AA+ 1Y信用利差为32.69bp，均位于2014年以来从高到底2.65%历史分位数，期限利差方面，中短票AAA 1*3为26.03bp，位于历史38.18%分位数，中短票AAA 3*5为33.49bp，位于81.02%分位数。由于近日权益市场波动较大，大量资金涌入债券市场避险，因此造成信用利差大幅压缩至历史低位。
目前信用债规模约24万亿（不含金融债），城投和产业债各占一半。在所有信用债中，收益率在4%以下占比约72%，分行业来看，城投债之中收益在4%以下的余额比重约48%，煤炭、钢铁和有色金属收益率4%以下占比超过50%，目前5%以上的收益率板块主要集中在以房地产、计算机、轻工制造、农林牧渔为代表的的民营企业和以贵州、云南、天津为代表的的尾部城投之中。这种“头重脚轻”的收益率分布形态反映了目前低利率叠加低风险偏好的大环境，今年以来机构欠配压力叠加权益市场动荡带来的资金避险需求进一步压缩了信用债的收益率。
展望未来，我们认为今年是五年一度的换届之年叠加一季度开门红，因此防风险与稳增长的诉求都较为强烈，在“基建投资适度超前”的要求下，城投的合理融资需求必然要先得到保障，但 2022 年三季度之后可能会着力化解风险，届时可能压的一面更占上风，因此三季度之前，城投债可以继续在江浙区域适度下沉、或者关注一些发达中部省份。产业债的话，目前短久期煤钢债利差整体较低，优质主体建议适度拉长久期。另外，推荐央企租赁公司债、省会城市的高速公路主体，目前有一定的票息保护。
权益市场
上周市场总体继续下跌，不过在医药和新能源的带领下，创业板指和小盘股涨幅回正，成长好于价值，国证价值下跌2.35 %，国证成长下跌1.45%。
根据中信一级行业分类，行业涨幅前5分别为医药、有色金属、电力设备及新能源、汽车和基础化工，涨幅分别为2.82%、1.61%、1.22%、1.15%和1.13%。跌幅前5分别为建材、家电、建筑、钢铁和食品饮料，跌幅分别为6.74%、5.79%、4.91%、4.44%和4.35%。
由于开年2周仍未看到实质性的稳增长措施出台，且价值板块中除银行以外，较多企业出现业绩预告低于预期的情况，上周稳增长板块、价值板块出现了较大的下跌，资金有回流到新能源等高景气板块的情况，我们认为在没有进一步的政策指向出台的情况下，市场可能继续维持当前的震荡状态，仍然需要维持平衡的配置，不宜偏向一方，关注下周MLF和LPR是否降息，以及年报的持续披露。
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