原创：粽哥2025
在新药研发过程中，药物安全性评价作为医药研发外包（CRO）领域里的重要环节，是个不错的“赛道”。随着国内创新药的快速发展，药明康德、泰格医药等CRO龙头一直深受资本市场追捧。其中，泰格医药自2012年上市至今股价上涨超22倍。同样，作为国内安评龙头的昭衍新药，自2017年上市以来，股价也上涨了8倍，目前市值128亿。
4月13日，昭衍新药（603127.SH）发布2019年财报。2019年，公司实现营业收入6.39亿元，同比增长56.40%；实现归母净利润1.78亿元，同比增长64.64%；实现扣非净利润1.55亿元，同比增长71.41%，业绩可谓非常靓丽。公告一出，昭衍新药走出高开高走之势，盘中一度大涨逾8%后逐步回落，收盘涨3.83%。这也意味着，公司业绩符合市场的预期。那这份财报背后的价值何在呢？
新药研发优质赛道
昭衍新药是一家以药物非临床安全性评价服务为主的国内临床前CRO企业，也是中国首家通过美国FDA GLP检查，并且是唯一同时具有国际AAALAC（动物福利）认证、中国CFDA GLP认证、欧盟OECD GLP认证以及韩国MFDS GLP认证资质的专业新药临床前安全性评价机构。
公司的主营业务主要指临床前毒理学研究，包括安全药理学试验、生殖毒性试验、遗传毒性试验、致癌试验等，2019年实现营业收入6.29亿，占总营收比重98.56%。另外，公司近年来也在不断延伸上下游产业链，布局了药物临床CRO服务（药物早期临床试验服务，临床Ⅰ期及BE试验）、药物警戒服务等。但由于这些业务尚处于培育阶段，因此收入占比较小。
来源：2019年财报
行业前景：从医药研发角度来看，毒理学研究能够贯穿新药发现、临床前安全性评价、临床试验和上市后的整个过程，属于必不可少的重要一环。由于临床前安全性评价费用仅占全部研发费用的3%，药企支出成本少，加之药企在进行安评的时候，需要饲养较多动物饲养和增加训练成本，因此非临床安全性评价就成为了外包意愿最高的业务。数据显示，在新药研发的各个阶段中，药理毒理评估的外包渗透率最高，达到70%。
市场规模：根据Frost & Sullivan报告预测，2018年，中国CRO市场规模约111亿美元，预计2022年中国CRO市场规模将达到233亿美元，2018-2022年均复合增长率20.4%左右。其中，国内临床前研究市场规模将从2016年的5亿美元上升至2021年的26亿美元，年复合增长率为21.1%。
由此可见，安评行业的增长速度非常快，而且仍然有非常大的提升空间。数据显示，昭衍新药安评业务占国内安评市场的市场份额为17.47%，竞争对手有美迪西、康龙化成、药明康德等。
2019年财报看点
我们看下昭衍新药历年来的业绩表现。
1、业绩靓丽依旧：昭衍新药的总营收从2014年的1.85亿增长至2019年的6.39亿，六年间年均复合增速为22.95%，净利润从4899万增加到1.78亿，复合增速为23.99%，成长速度非常快。特别从2017年上市开始，净利润增速更是由47.89%飙升至64.64%，为公司带来了丰厚的现金流。
2、现金流充沛：根据财报显示，从2012-2019年，公司的经营性现金净流入从0.2亿增加到1.48亿，增长了7.4倍。不过，2019年经营性现金净额同比下降15.89%，主要因为部分销售未到回款期、职工薪酬增长及采购增加所致，这与公司的经营模式和盈利能力密切相关。
一方面，昭衍新药与客户签订合同后，一般会先收取一定比例的预收账款以确保药物评价工作顺利进行。2019年预收账款为3.35亿元，在手订单量为10.4亿，较去年同期增加30%，其中，完成230多个大分子创新药IND工作，获批60余个，并在眼科等领域取得重大突破。签订的合同额更是较2018年增长超过50%，仍然保持高速增长，无疑为后续业绩提供了强有力的保障。另一方面，自2014年以来，公司的销售毛利率和净利率也保持着稳健增长态势。随着盈利能力的提升，负债率也从64.78%下降到41.65%，财务压力不断减少。不过，去年公司的销售费用上涨88.24%，主要因为人工薪酬和业务量快速增长，而管理费用和财务费用均保持合理低位。
3、研发投入不断提升：2019年，公司研发投入3962.74万元，同比大幅增长67.28%，占总营收的比例为6.20%，而且全部用于费用化处理。其中，研发人员从2018年的70人增至2019年的98人，员工总数从817增至1224人。
来源：2019年财报
4、国际化扩张：2019年12月，昭衍新药正式完成对美国临床前CRO公司—BIOMERE 的并购，本次收购是公司国际化并购的首次尝试，进一步完善了公司在美国市场的布局，提升海外市场的销售份额，实现从国内“50亿元的小市场”向全球“45亿美元的大市场”拓展。
未来投资价值研判
为了继续拓展药物安全性评价业务，昭衍新药近两年在不断进行产能扩建。2019年Q2公司全资子公司昭衍（苏州）约1.08万平的动物房产能投产，投产后将合计拥有约3.2万平动物房产能；同时，2019年3月和12月公告将在重庆和广州新建新药评价中心，为未来业务持续拓展储备产能，预计最快2020年有新的产能兑现。此外，按照公司的规划，未来将立足北京、苏州、重庆、广州四大中心，实现行业集中度提升，继续巩固自身的龙头地位。
从估值来看，昭衍新药的总市值为128亿，净利润为1.78亿，市盈率PE为72倍，处于历史中等水平，不算贵，但也不便宜。
对比同行来看，药明康德、康龙化成和泰格医药的估值分别为90倍、91.75倍和82.15倍，均高于昭衍新药。另外，由于公司为细分龙头，会享受到一定的行业高速增长溢价。因此，综合来看，目前公司的安全边际较高。不过，今年公司第一、二季度受到国内外新冠肺炎疫情的影响，无疑带来了业绩压力，期间股价也有一定的回落。所以，短期来看，投资者仍然需要规避由于前期涨幅过高而带来的风险，但从中长期来看，昭衍新药仍然具有不错的投资价值。
（文章提及个股只做举例分析，不做买入推荐）
- 证券市场红周刊 原创-
未经许可禁止转载、摘编、复制及镜像
如需转载请向本公众号申请并获得授权
