从图森未来(TSP.US)赴美上市看自动驾驶货运龙头的商业模式奥妙之处

安信证券

思考一：传统卡车货运运营挑战日益突出，自主驾驶货运是解决方案？

美国传统卡车货运市场规模高达8000亿美元，1990-2018年，每年行驶里程CAGR约为3%。同时，传统卡车货运市场承运碎片化，95%货运租赁商运营不到20辆半挂卡车，难以形成规模效应；安全方面，2009-2019年卡车碰撞事故死亡人数上升40%，导致保险费用2012-2018年CAGR约5%；司机群体老龄化等问题，导致司机短缺日益严重，预计到2028年司机短缺情况将扩大2.6倍。同时，劳动力成本已占每英里运营成本的43%，比第二大部分—燃料成本高79%。劳动力短缺已成为卡车货运行业发展的最重要问题之一。而美国货运市场10%的路线却占据近80%的货运量的特点，为自动驾驶技术应用提供了机会。监管环境上，美国已有43个州允许L4自动半挂卡车测试，其中24个州允许商用部署。安全性、运输效率上，自动驾驶可打破每日行驶时间的法律限制，并将司机资源分配到第一和最后一英里交付上，提高效率，缓解司机短缺，且可减少因分心等原因造成的事故数量，从而降低保险费用。

思考二：清晰的业务、领先的核心技术，图森未来(TSP.US)的模式是否真能如期落地？

1)图森未来的自主驾驶货运服务解决方案由核心技术、产品、服务三大部分组成：a。服务分为承运人自有运力模式(用户购买自动驾驶卡车，订阅TuSimple路径，预计每辆卡车每年节省约9.5万美元)和TuSimple运力模式(用户使用L4自动驾驶卡车，购买运力，预计运费降低15%，每10万英里可节省约2.5万美元)；b。产品由特制L4半挂卡车、TuSimple路径、AFN终端构建而成，形成一个完整网络；c。核心技术部分包含感知技术、动作规划、控制算法、机器学习基础设施、高清地图五个部分，相互促进，实现自主货运。2)公司率先宣布与OEM建立合作关系，率先建立一个近高速公路的自动货运终端，率先也是唯一展示L4自动驾驶半挂卡车在地面街道和高速公路上行驶。公司在全球拥有240多项专利，公司成员发明了过去十年中与机器视觉相关的最具影响力的理论之一——光谱唾液理论，在技术上拥有较大优势。合作商方面，公司拥有两家OEM合作伙伴(Navistar、TRATON)，并建立了包括托运人、承运人、铁路公司等在内的合作伙伴生态系统，有助于公司降低风险，加快商业化，并保持轻量资本的优势。3)财务方面，公司2020年营收为184.3万美元，2020年净亏损为1.78亿美元，研发费用2020年为1.32亿美元。发展规划上，公司计划在全球进行商业化，并计划在2024年开始交付L4特制自主驾驶卡车，我们需要关注公司的订单落地情况。

思考三：多公司布局自动驾驶卡车领域，各自模式有何差异？

自动卡车驾驶领域代表性的公司还有嬴彻科技、小马智行、智加科技等。嬴彻科技发起成立中国首家干线物流联合创新中心，已有24家成员单位，汇聚国内外一流的主机厂、高校和科研机构等，预计在2021年底量产交付两款L3重卡。小马智行已在中美推出自动驾驶打车Robotaxi，积累500万公里测试里程，并于2018年布局卡车自动驾驶领域。智加科技2021年计划投放自动驾驶重卡J7 L3，反哺L4无人驾驶算法，并计划2023年落地L4级重卡。

风险提示

行业竞争加剧风险，技术更新迭代风险，核心技术泄露风险

以下为报告正文

写在前面：美国货运行业供需失衡，图森未来自动驾驶模式能否走通？

2021年3月23日，全球自动驾驶技术公司图森未来(TuSimple)宣布，已就拟首次公开发行A类普通股一事向美国证券交易委员会(SEC)提交了S-1表格登记声明(即招股说明书)。预计2021年4月15日，图森未来将在纳斯达克全球精选市场上市，股票代码TSP。

在准备上市前，图森未来已经过E轮融资，截至2021年3月23日，公司的总融资额已达6.5亿美元。自2015年成立至今，公司融资过程中曾获得新浪、治平资本、英伟达、复合资本、UPS、韩国万都集团、鼎晖投资、Navistar、大众商用车集团Tracton等诸多财务投资方和战略投资方的支持。

根据2021年4月7日发布的最新修订的招股说明书，图森未来的最大股东是新浪关联公司Sun Dream Inc，占A级股比例19.6%；Composite Capital Master Fund LP占A级股比例7.1%，卡车公司Navistar占A级股比例6.4%。新浪董事长兼CEO曹国伟、新浪现任CFO 张怿任非雇员董事，占据图森未来董事会七席中的二席。贝莱德(BlackRock)、富达(Fidelity)和资本世界投资者(Capital World Investors)三大全球顶级投资机构表现出将作为基石投资者参与IPO认购的兴趣。

陈默和侯晓迪是公司的联合创始人，分别持有9.14%和8.51%的A类股，各持有50% B类股。陈默是公司前任CEO和现任执行主席，曾任深蓝兄弟公司的创始人兼CEO，也曾任传统和在线广告以及二手车在线市场领域初创公司的创始人，拥有超过12年的创业和管理经验；侯晓迪是公司CTO及董事会成员，持有加州理工学院的博士学位和上海交通大学计算机科学学士学位，在计算机视觉和机器学习方面拥有超过10年的研发经验，负责新技术和先进产品开发，目前在自动驾驶汽车领域拥有13项专利。吕程曾任公司CFO，自2020年9月起担任公司CEO，在战略和公司融资方面拥有超过13年的经验。

图森未来目前已拥有超过240个核心科技专利，全球70辆自动驾驶卡车，超过280万英里的测试里程，NAVISTAR和TRATON 共2家设备制造商，超过5700辆特制全自动卡车订单，以及超过800个横跨三大洲的雇员。

当前货运行业正面临日益严重的供需失衡问题，一方面因为电子商务的发展、当日及隔日抵达的运输需求，导致对货运运力需求提升，另一方面因为保险费用、司机短缺、安全事故等原因导致的货运运力供给不足，同时，在其他方面，燃油效率不高、大量温室气体排放、科技相关投资不足等问题也越发严重。图森未来希望在货运行业实现自动驾驶技术的落地。其自主设计的自主货运网络AFN具有安全、可靠、高效、环保等一系列优点，希望以此能够解决当前货运行业所面临的的严重问题。