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摘要
转债指数创五年新高，十年国债利率突破前低，资产价格近期表现强势。
我们对资产强势原因的理解是：目前疫后复苏逐步进入后段，在这个阶段风险越来越成为市场关注的因素。近期资本市场主要担忧的几大风险都出现了缓和或者证伪，这是目前资产价格强势的原因。
一是国内货币政策（流动性）收紧的风险，4月初刘鹤副总理提出“放水养鱼”，现实资金面二季度确实也比较松；二是高通胀的风险，近期大宗商品价格随着政策调控而应声回落；三是强美元形成资本外流的风险，近期美元再创新低也证伪此风险。
转债能创新高，不仅与外部环境有关，更重要的是一些优秀的内在属性。一方面是防御性强，回撤空间比较有限；另一方面转债的多样性使其也能把握住今年风险资产的一些机会，于是转债成为了率先创新高的资产。
对于后市，随着主要风险的缓解，我们认为风险资产将迎来一个比较积极的窗口，同时债券也会处于稳定偏积极的状态，将是今年值得积极把握的一个窗口期。
正文
近期风险资产行情较好，股票明显反弹，特别是转债指数今日创出近5年新高。债券资产也表现强势，收益率持续下行，10年国债利率向下突破了今年一月初的低点。
我们接下来讨论一下对目前强势资产价格的认识。
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资产价格的强势主要源于前期风险的证伪
从宏观象限的角度来看，国内目前逐步进入到疫后复苏的中后期。在这个阶段，经济增长仍然坚挺，各种涨价的特征开始体现出来。整体而言，景气度仍然是向上的。
复苏后期的核心问题是：虽然景气度仍然向上，但资本市场对于各种风险的担忧开始萌生。如流动性收缩的风险、通胀的风险、资本回流海外的风险等等。这些风险在这个阶段形成对资产价格的压制，我们认为，近几个月的核心变化是上述风险的逐个证伪。
一是二季度的宽松环境证伪了之前流动性收缩的预期。4月初的金稳委会议，刘鹤副总理提出放水养鱼，首要任务是保市场主体。二季度金融体系的流动性环境也确实比较宽松。资金环境平稳，利率不断下行。上周金稳委会议再度提出以稳为主，要求金融体系有大局观。实际的宽松流动性环境证伪了之前对流动性的担忧。
二是近期大宗价格的回落缓解了之前对通胀风险的担忧。从全球大环境来看，通胀预期较强，有一定的输入性通胀风险。之前铁矿石、煤炭、钢材等中上游工业品价格大涨加剧了这种担忧。近期随着国常会连续提到关注大宗商品价格，加之发改委约谈重点企业，上游大宗品价格应声回落。市场对通胀风险的担忧有所缓解。
三是美元指数创新低证伪了之前对海外流动性的担忧。近期美元指数突破了90，而人民币兑美元汇率突破了6.4。前期对于美债利率上行配合美元上行，从而造成新兴市场资金回流美国的担忧进一步被证伪。美联储偏宽松的表态整体并没有因为通胀数据的抬升而发生太大变化，美元的表现不仅没有形成内资的流出，反而形成了外资的流入。
因此，我们认为之所以近期债券资产和风险资产都表现较好，是因为之前两个市场共同担忧的几大风险，最近逐个在被现实证伪。压制资产价格的风险逐渐减弱，加之偏宽松的流动性，债券、转债和股票都出现了偏强势的行情。
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为什么是转债指数创出了新高？
虽然最近各类风险资产都有所表现，特别是茅指数和创业板反弹明显，但距离前高仍然有比较明显的差距。转债指数却已经创出新高，我们认为这一点是值得注意的。
一是转债本身自带安全垫。春节之后风险资产快速调整，但转债资产表现出非常优秀的防御性，2月、3月转债指数都是阳线。由于有债底的支撑，当风险资产快速调整时，可转债特别是中低价的转债会表现出明显的优势。由于之前回撤的更小，所以更快达到了新高。
二是转债内部资产具备充分的多样性。目前可转债已经接近400支，比较均匀的分布在各个行业，所以不管风险资产的结构和风格如何，大都可以在转债内部找到对应的标的。比如之前周期行情时，我们看到转债指数会有比较强的表现，包括中小市值行情时，转债表现也会比较强。这种内部的分散度使得当风险资产有行情时，转债也能表现出相应的弹性。
三是转债内涵期权在当下格外有价值。规避抱团和高估值的风险始终是今年配置风险资产时需要考虑的问题。因此，需要去挖掘一些估值相对合理，偏中小市值的标的。而这类资产在转债中大量存在。配置转债相比于正股的优势就在于其内含期权，债底的安全垫降低了配置这类资产的风险。
总而言之，转债这类资产一方面是回撤空间比较有限，同时也能把握住今年风险资产的一些机会，使得转债成为了率先创新高的资产。
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对后市的看法
随着之前市场担忧的风险逐个被证伪，我们认为风险资产整体会迎来一个比较积极的窗口。在这个阶段利率预计会保持偏底部震荡的状态。
我们并不认为到下半年会再出现非常明显的风险暴露。当下这种经济景气、政策偏稳的积极环境不仅与党建相关，本质上是当下的全球宏观环境和中美博弈的大环境决定的，并不会因为某个特殊政治时点而发生本质变化。
国内的经济和政策环境无疑都是偏稳的，但海外的通胀和美联储的政策仍有一定的不确定性，因此在资产结构的选择上，仍然建议偏均衡配置。如上文所述，高性价比的转债仍然是很好的底仓配置资产。
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