01
市场回顾
现券市场：供给压力显现，利率平坦化上行。
5月上旬，受出口数据好转，经济预期向好，叠加5月地方债供给加大影响，债券收益率调整上行；
5月中旬，经济金融数据延续改善方向，利率债净供给压力依然较大，债券收益率延续上行；
5月下旬，两会召开，政策落地，货币宽松方向未改，财政力度符合预期，债券收益率步入震荡。
全月来看，利率债收益率上行，中短端上行幅度大于长端；1年期国债上行45BP至1.60%，1年期国开债上行60BP至1.79%；10年期国债上行17BP至2.70%，10年期国开债上行17BP至2.99%。
信用债收益率跟随利率债上行，其中3年期AAA、AA+、AA分别上行40BP、34BP、31BP至2.73%、2.91%及3.33%，信用利差多数收窄。
上证综指下跌0.27%，中证转债指数下跌3.25%，全市场平均转股溢价率回落；行业方面，食品饮料、餐饮旅游、商贸零售、家电、轻工制造业涨幅居前，通信跌幅最大。
资金面：缴税叠加政府债缴款，资金利率明显上行。
5月上旬，央行暂停公开市场操作，月初资金需求较低，资金利率下行；
5月中旬，央行开展1000亿MLF操作对冲到期2000亿MLF，利率持平，降息预期落空，利率债供给上升，资金需求加大，但定向降准资金到位，资金利率小幅上行，整体保持低位；
5月下旬，受缴税及利率债缴款影响，资金需求明显加大，央行重启公开市场逆回购操作，开展6700亿7天逆回购操作，操作利率未下调，资金利率明显走高。
全月来看，央行公开市场净投放资金5700亿元，资金利率上行，其中DR001上行23BP至2.08%，DR007上行24BP至2.15%。
02
市场研判
基本面：海外经济重启，国内修复动能放缓。
4月下旬以来，美欧各国陆续开启经济重启计划，从5月经济数据表现看来，经济出现一定改善，但幅度较小。其中，5月第三周，美国餐厅活动量同比降幅仍在80%以上，纽约州依然处于停摆状态；生产方面，粗钢产量同比下降36.6%，环比上升0.85%。5月第三周，欧洲总用电量同比降幅收窄至8.28%，环比上升1.74%，是近三周以来首次上升。
国内经济延续改善，但改善动能有放缓迹象。5月制造业PMI为50.6%，较4月回落0.2个百分点，分项来看，5月生产指数回落0.5个百分点至53.2%；需求方面，新订单指数回升0.7个百分点至50.9%，而新出口订单回升1.8个百分点至35.3%，回升幅度有限。5月需求改善或主因建筑施工延续改善、且劳动节带动消费活动回暖，以及海外经济重启带来的外需弱修复。5月建筑业PMI指数较4月回升1.1个百分点至60.8%，建筑业新订单指数回升4.8个百分点至58%，建筑业景气度改善明显。
5月PMI较4月小幅回落，且连续两个月回落，但连续三个月位于荣枯线上，说明经济增长延续修复，但修复动能有所减弱，未来需关注补偿性消费需求减弱及新出口订单的持续疲弱对经济改善进度的拖累。
政策面：6月流动性缺口仍大，降准预期升温。
根据政府工作报告确定的财政政策力度来看，2020年政府债券净融资额在8.51万亿（国债2.78万亿、地方政府一般债0.98万亿、专项债3.75万亿、特别国债1万亿）。1-5月国债累计净融资5491亿，地方政府债券净融资2.9万亿，合计3.45万亿，占全年计划的40%，6-12月剩余政府债券净融资额仍有5.06万亿，预计6月政府债券净融资额仍将在1万亿以上。根据往年同期推算，估计今年6月份财政存款环比减少量约为4000亿元，准备金变化约为2700亿元。公开市场方面，6月份有4笔逆回购到期共计6700亿元以及2笔MLF到期共计7400亿元。
综合来看，6月份流动性缺口或达2万亿以上，央行降准对冲流动性缺口的概率升高。
03
市场策略
总体看来，随着美欧疫情逐步得到控制，美欧经济也逐步度过低点，开启向上修复，但修复程度明显弱于国内；国内经济延续改善趋势，各项数据向正常水平靠近，但需关注补偿性消费需求减弱及出口对经济改善进度的拖累。政策层面，6月流动性缺口较大，且从5月PMI从业人员指数较前月回落0.8个百分点至49.4%看出，当前就业压力依然较大，货币宽松政策仍有必要；但随着国内外经济度过低点，资金利率或难以回到低位水平。
综上所述，经济弱修复叠加货币仍偏宽松的格局下，债市尚难进入熊市，但基本面及货币宽松均已度过对债市最友好的时候，预计利率将步入震荡走势。
风险提示
市场观点将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据。基金有风险，投资需谨慎。
