近日，博时基金权益投资GARP组投资副总监陈鹏扬接受了Morningstar晨星(中国)研究中心总监王蕊及研究团队的调研。
在调研中，陈鹏扬表示，自己的投资策略用一句话总结就是“聚焦在趋势上的好公司里面去做相对逆向的投资”。他在投资时会通过商业模式、行业经营优势、商业壁垒以及人才优势四个维度来挑选好公司。而在行业配置方面，陈鹏扬表示为了避免因单一行业的集中度特别大导致的风险暴露给投资者会带来不必要的困扰，他虽然在行业上会做适度的偏配，但单一行业的比例不会太高。
针对自身比较擅长和看好的消费升级+产业升级领域里医药、动力电池等行业，陈鹏扬也做了深入的剖析：
陈鹏扬
博时基金权益投资GARP组投资副总监
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王蕊：你觉得自己在哪些行业上的研究或者投资比较有优势？
陈鹏扬：我早期在卖方做了 4 年的分析师，主要看汽车，到博时又做了 2 年多的研究员，在汽车、机械、电子、零售、新能源等行业有积累，做基金经理之后又对医药和软件计算机这两个板块做了一些比较深度的学习，以及在传统的消费类领域和高端装备、制造业方向，也有相对持续的跟踪。
总结下来主要在两个大方向上花的时间比较多：消费加科技，我自己是把创新药放在科技方向里的。
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王蕊：你现在在管的公募基金中，博时裕隆是开放式的，其他的有定期开放和封闭运作，在管理上差异会有多大？
陈鹏扬：我主要管理的其实就两类产品，封不封闭其实只是技术上的操作。博时裕隆和博时成长优选是偏权益的组合，博时弘盈跟博时弘泰则是绝对收益策略，我是同时在管这两个策略的产品。实际管理起来有一点差别，对于绝对收益组合，我们会纳入对大类资产分析的框架和体系，去找风险收益比更好的资产，在资产上放更多的头寸。绝对收益策略组合还有一定的止损操作的限制，对组合的回撤有一定要求。除了这些之外，其实两类策略基本上管理方式是比较类似的，具体到权益部分，都是聚焦在趋势上的好公司里面去做相对逆向一点的投资。
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王蕊：绝对收益策略组合会做择时吗？
陈鹏扬：我们会去做择时，但是我们的择时其实不那么频繁。举个例子就像权益类资产，我们会持续跟踪 10 年期国债收益率和沪深300指数股息率，当差值在一定范围的时候，我们定义为低估的状态，就应该去加权益。
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王蕊：你在自身的投资能力圈上建立的投资框架是怎样的？
陈鹏扬：我对自己的能力圈界定在能在产业升级和消费升级这两个大的方向上找到比较核心的好标的。我的投资逻辑也比较朴素，我觉得资本市场其实应该是实体产业趋势的反映，所以对于我而言，最重要的就是能挑出在趋势上的产业，能在这个方向里面挑出来好公司。
我的投资策略用一句话总结的话，就是要聚焦在趋势上的好公司里面，去做相对逆向的投资。
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王蕊：怎样才能选到质量更好、竞争力更强的公司？
陈鹏扬：我用四个维度来定义好公司，核心的一点是好公司应该是能够垄断某一个赛道的公司。
四个维度中第一个是好公司肯定要有一个比较好的商业模式，商业模式应该能够产生有质量的现金流。
第二个是比较明显的一点，要对于同行有比较明显的经营阿尔法，比如说有的行业可能有的公司做就赚钱，但同行业里面其他的公司基本上就不赚钱，有的行业里面有的公司能增长，但是行业里面其他公司已经没有办法增长。
第三个，好公司应该是有一定的商业壁垒的，壁垒可能体现在很多不同的环节，无论是技术品牌还是渠道的管理等等。
最后一个，好的公司其实比较核心的是它的人要是比较好的，它的企业家要很牛，它的管理团队应该有顺畅的激励机制。
这是我们挑选公司时除了产业逻辑之外的 4 个维度。
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王蕊：估值在您的选股体系中处于什么样的位置？
陈鹏扬：静态的 PE、PB 这一类的估值指标其实占比不是特别的高，但是基本上每一笔投资都会基于中期市值空间的维度来做。
任何一个公司，我们首先会去看它所处的行业的空间、增速、竞争格局大概是什么样的。
第二我们要去看这个公司在行业里面的竞争力和竞争地位，它是不是能够有足够的壁垒能获得持续的高的回报，它的商业模式是不是一个比较好的商业模式？它的管理层是不是真的能保证在未来 3-5 年的维度能够有一个比较好的经营上的兑现。其实这两个维度做完，我们基本上对这个公司在未来 2-3 年的发展就能有一个比较清晰的认知。
第三，做估值的定价，定价我们不完全基于 PE、PB 或者 PEG 这样的指标来做，更多的是会去考量它同类的业态，或者海外的成熟业态，他们大概的市值空间和估值体系是怎么样的，在这个基础上就能得到一个 2-3 年维度我们觉得合理的市值区间。其实我们大部分的投资都是依托于当前的市值跟我们测算的市值空间之间的差异来做的。
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王蕊：组合构建层面的风控你是怎么把握的？
陈鹏扬：我觉得在 A 股完全做行业均衡不是一个很好的选择，行业上我会做适度的偏配，但单一行业的比例不会超过 30%，我们也不希望因为单一行业的集中度特别大，风险暴露给持有人会带来很多不必要的困扰，这是我们在行业层面的一个考量。
买入时点的选择方面，从我自己这边的评估下来，更多的是通过选股来创造的，就是我买的大部分股票，基本上都是在觉得估值已经有足够的安全边际的时候才会去买。
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王蕊：你通常什么情况下会换手？
陈鹏扬：换手的情况其实分两类，第一类就是你买对了赚钱了，它的预期回报开始下降了，相应的仓位肯定会有下降。第二个就是买后逻辑发生变化了，这个也会有相应的调整。
A 股产业之间的分化和轮动的特点比较明显，某一个产业一旦机会来临的时候它涨的会特别的快，有的时候我也不是主动要去换手，的确就是买的标的到了预期收益率，再持有它已经没有太大的价值的时候，我觉得那也不能因为单纯的考虑换手率高低这个问题而违背投资的初衷。
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王蕊：再说一说您对产业趋势的判断？
陈鹏扬：产业趋势我会聚焦在产业升级和消费升级这两个大的方向里面，消费升级其实讲的人可能也比较多，我就着重讲一下产业升级方向的判断。
早期在中国做企业拥有人工成本比较低、环保等外部成本比较少、加杠杆可以加得比较高等红利。现在在中国做企业只有两个红利，第一个是规模经济效应，全产业链都在中国；第二个比较关键的就是工程师的红利。
中国现在一年有 700 万的大学毕业生，这里这个数量是美国加欧洲的总和，然后我们的大学毕业生里面有 40% 从事的是科学工程相关的学科，这个数据在发达国家只有 20%。所以在通过研发驱动的这些行业和公司里面，其实中国是有非常庞大的比较优势的。我们的工程师一年可能 30 万人民币的收入，一天可能要工作 14 个小时，海外的工程师一年可能 50 万美元，但可能一天只做 7 个小时。所以未来的话我们相信在这个逻辑链条上，会出现很多优秀的公司，就是中国的产业竞争力升级，这个是我自己比较坚定看好的一个方向的，围绕着这个方向我们也做了比较多的研究和布局。 (数据来源：根据公开数据整理分析)
我们在产业趋势层面会注重两类方向的价值变化，第一类变化是价值的增长，比如新出来一个事物衍生出来新的需求，计算机里面很多的这种科技类的方向其实是新的。第二类机会其实是来自于价值链的转移，转移也包括两个维度，第一维度是大的产业价值的转移，比如新能源替代传统能源，光伏替代煤炭。第二个转移的维度是产业链的转移。比如以新能源车为例，早期的汽车产业跟中国其实关系较小，都是外资在赚钱。未来新能源车里面中国可能会占到非常大的利润分配，因为 10 万亿的新能源车产业里面将来可能大概有 40% 是电池，而电池里面中国的企业现在是最有竞争力的，这就是产业链的价值转移。所以我们更多的是从这两个维度去评估和寻找产业趋势的机会。
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王蕊：谈谈医药领域的投资布局？
陈鹏扬：医药还是有壁垒的，我更多是抓核心的产业趋势，会去做比较多的国际对标和比较的研究，海外医药产业出现的大市值公司其实主要在两类，第一类就是大的创新药，创新药在海外可能是 80% 的利润占比，市值空间也很大。第二类是消费类型的器械，包括心脏瓣膜等等。
这两个方向是我们看到的市值空间最大的两个方向，也在持续地聚焦做研究，我们看到国内产业也到了一个发展的临界点：第一是中国在研发端是有非常庞大的比较优势的，人才端我们有很大的优势；第二是从去年开始国内创新药医保政策的改革挤掉了大批仿制药、辅助用药不合理的市场空间，形成了鼓励创新药公司发展的环境。第三是这两年越来越明显，资本市场出现了很多海外科学家回来创办的公司，全球顶尖的人才回来创办的这些公司本身在技术上就有全球视野，布局也比较前瞻，整体跟海外的差距也很小。
所以这几个因素叠加起来，我们看到了国内整个创新药产业比较大的一个投资机会。
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王蕊：你对动力电池产业的机会怎么看？
陈鹏扬：我觉得动力电池从未来十年的维度来看应该是一个 4 万亿的产业，现在整个产业的规模只有 2000 亿不到，这是一个 20 倍空间的产业。
我们也做了动力电池产业全球竞争力的比较，我们看到其实现在中国的动力电池的确是全球最有竞争力的，无论是成本还是产业链的规模效应，中国都是最强的，而且从技术上来看其实也已经接近差异不大，所以我是比较看好动电池业务长期的一个成长的空间。
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王蕊：消费电子呢？
陈鹏扬：两类机会。新产品升级过程当中带来一些新的组件或者新产品，这是一个机会。另外一类机会其实就是公司真的很强，能不断去拓展自己的业务边界，竞争力也比较强，做新业务基本上都能把市场份额抢过来。两类方向我觉得都是价值增长的方向。
