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文｜杨燕
来源｜投中网旗下氢元子
创新药领域一直有“十年时间，十亿美元”的说法，指的是一款创新药从靶点到上市，往往要经过10年时间，投入十亿美金才有可能完成，当然，失败的概率同样很大。
神州细胞（688520.SH）是一家典型的创新药公司，在登陆科创板之前，就因为其超百亿的估值和连年亏损的营收状况对比明显而备受瞩目。2019年，神州细胞实现营收264万元，净利润为亏损7.9亿元。
资本市场对此显然有自己的看法。上市首日，神州细胞股价一度暴涨超200%，截至本文发稿，目前公司总市值已超370亿。
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神州细胞的估值为什么这么高
神州细胞创立于2007年，主营业务为恶性肿瘤、自身免疫疾病、感染性疾病和遗传病等领域的创新型生物药研发。尽管已经成立了十多年，但神州细胞目前没有任何一款药品走上商业化路径。
近三年以来，神州细胞历年营收及净利润均为负数，截至2019年12月31日，其未分配利润为亏损14.3亿元。进入2020年以来亏损仍在继续，上市公告显示，截至2020年3月31日，神州细胞净资产为9799.79万元，归属于母公司股东权益为-9676.35万元，负债总额大于资产总额，净资产及归属于母公司股东权益由正转负。
对于创新药公司而言，技术难度大，资金成本高，研发周期长，市场变化快，是所有公司面临的共同难题，但在研产品进程才是决定其身价的重要衡量指标。
现阶段神州细胞产品管线包括21个创新药品种和2个生物类似药品种，目前旗下产品正在开展7项III期临床研究、5项II期临床研究和6项I期临床研究。进度最快的是重组凝血八因子蛋白（SCT800）和SCT400/CD20单抗，上市申请已获受理。
需要先厘清的一个事实是，神州细胞旗下产品并非新靶点或者原创新药，而是在临床上具有差异化竞争优势的创新药，也就是常提到的“Me-better”或“Best-in-Class”型产品。这也意味着神州细胞目前产品的优势劣势都非常明显。
从优势来说，目前其在研产品多为全球重点关注的药物，每年的市场份额和营收数字不菲，但凡能上市，前方都是一块闪闪发光的大饼等着分割。例如其已获上市申请的重组凝血八因子蛋白，常用于治疗血友病患者，有望成为中国第一个本土企业获批上市的充足凝血八因子品种。
目前正处于临床一期的14价HPV疫苗/SCT1000同样前景性感，有望成为适龄女性覆盖率最高的HPV疫苗。目前HPV疫苗这块大蛋糕可谓是供不应求，2019年医药巨头默沙东旗下九价HPV疫苗实现了37亿美元的收入，仅次于K药。这也是神州细胞产品线中最具有商业想象力的一款产品。
其他的例如SCT200/EGFR单抗可以用于多种实体瘤治疗，市场前景广阔，SCT-I10A/PD-1单抗同样是大热产品，且价格较低，目测未来销售具有一定优势。
同样的，基于已面世产品的“Me-better”或“Best-in-Class”型产品同样有自己的问题，那就是产品同质化严重，市场竞争激烈。以PD-1单抗来说，目前已获批的四种国产PD-1之外，还有近20种PD-1单抗处于临床研发阶段，上市时间和临床功效将成为生死线。
神州细胞即将面世的几款产品处境类似，来自国际一流药企的产品不会留下太多的时间和机会给新药准备。
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路远坑多的创新药企到底值多少钱
不可否认的是，创新药一直是医药行业的黄金赛道，科创板成立以来，生物医药也是其中估值溢出最高的行业之一，特别是跟创业板和中小板相比。进入2020年以来，国内二级市场已有十多家创新药企业轮番上市。
可以看出，目前港股市场对于还在研发阶段的创新药企，不乏破发的消息，但科创板上的创新药企则是普遍大涨，资本和企业方纷纷乐开怀。对投资者来说，除了股票套利之外，尚未盈利的创新药企，投资的是未来“预期”。
厚纪资本合伙人刘贵进在投中峰会上表示，创新药绝大部分没有什么收入，都是一大堆的研发费用，到上市不管是港股，美股，科创板，上了以后也是很大一块的亏损。我们对于投资策略的定义，从研发的阶段开始，就要求这款产品要过了临床2期，甚至是临床3期的过程当中。很多投早期的机构，包括创始人，管理团队，其实已经帮我们把前面的坑趟过了，这个阶段成药的概率相对比较大。但是不可否认，对于一个创新药企业来讲，即便到了临床2期和临床3期，也是存在很大失败的概率。
在经过多年沉淀后，这几年国内创新药企纷纷开始冒头，不过前路漫漫，如果不考虑出售，而是想打造自己的产业链的话，在国内4+7等集采政策影响下，研发成果之外，如何成功的商业化并压缩成本，同样成为考验公司含金量的标准。
招股书显示，神州细胞此次上市募集资金预期目标为19.82亿元，其中3.06亿元用于补充流动资金，16.77亿元将用于产品的临床研究。除此之外，根据神州细胞披露的现有研发计划，预计未来三年仍需投入13.8亿元至18.1亿元来推动在研项目完成临床前研究、临床试验及新药上市前准备等研发业务。
研发业务未来带来的资金压力可见一斑。更让人不得不在在意的是，对于如何进行商业化，神州细胞可能也并不熟练。截至2020年5月15日，神州细胞正在为SCT800和SCT400的商业化组建营销团队。也许过不了多久，神州细胞就面临着交付答卷，解释自己的市值究竟有没有被高估的问题了。
