原标题：【德辉看市】上投摩根李德辉：长期成长赛道的资产，未来的机会还很大来源：上投摩根领航者
最近市场波动比较大，经济增速变缓的情况投资人已有所预计，真正让市场近期走弱的驱动因素来自于能源供给短缺导致的限产限电。9月份以来限电限产等相关情况，让投资者对经济的预期变得更为悲观。
另一个原因是商品价格进一步的上涨。从9月份以来煤炭的价格历史新高，然后推动钢铁，推动电解铝，推动方方面面的化工品，价格都处于非常高的位置上。这会让整个中下游企业盈利压力增大，所以中下游企业也开始被动降低开工率，因为生产确实很难盈利。目前不论上游还是中下游的开工率都是比较低的，利润会集中在上游，而中下游企业的盈利能力受损。10月份部分省份开工率有所回升，但能耗双控的任务目标，今年年内还是要完成，所以很多省份在今年年内还是需要限电。
另外一个维度四季度是冬季的用电的高峰，会为了保证居民的用电，需要限制一些高耗能行业的用电，所以从这两个维度可以预判在今年年内，经济增速上还是会有一定的压力，且消费方面也仍将比较乏力。
经济出现滞胀的概率较低
然而，目前来看经济出现滞涨的概率较低。历史上真正发生的滞涨，发生在第一次石油危机，大概1973年到1975年，由于中东战争导致石油价格上涨，同时美国国内经济增长乏力，股市整体跌幅很大。
而本次国内情况不同。经济增速虽然缓慢下降，而且本次也有偶然因素造成（限电，煤炭限产）并很难持续，国家对应调控措施较多：包括煤炭的供给，包括电价的调整。且国内数个高景气的行业年增速保持在30%以上，今年因大宗商品涨价而遭受损失的部分行业，在明年大概率也会有所表现。
关于通胀，目前的国内通货膨胀压力不是很大，上游资源品的价格上涨会有所传导，但其中有诸多疫情因素导致的供需缺口，在明年都会有所缓解。
所以我们认为滞胀的概率很低，但投资人情绪风险偏好降低，并且转向防御性资产的交易行为会对当前市场造成短期影响。
经济承压、增速放慢，并不意味着股市没有机会
最后，经济承压，增速放慢，并不意味着股市就没有比较好的机会。参照美国，这么多年GDP增速一直在2%左右，但美国的股市也仍有良好表现。一个重要原因是当GDP增长过快的时候，它可能消耗的资金比较大，也就是它的增长模式是通过高杠杆来推动整个经济增长，它必然把整个社会无风险的收益率拉高。
所以当这个模式在发生逆转的时候，即整个社会的无风险的资产或者无风险的收益率在下降，意味着实际利率的下移。在这个过程中如果有一些行业或板块，如果它的盈利在上升，就会形成很好的结构性机会。还是以美国为例，这近十几年的牛市，就是一个结构性的牛市。主要集中在科技创新的龙头公司上。目前国内也有类似的高增长的细分行业和相应的投资机会。
长期成长类赛道的资产未来仍然大有可为
前期一些不太受关注的板块，例如金融，医药，消费等品种近期表现较好，我们认为这些资产大体上是基本面比较平稳，同时估值也比较合理。这里面比如说说银行。因为虽然经济的下行，但是部分银行的资产负债表还是不错的，消费里面大众消费是不太好的，但是部分高端消费品目前的基本面还是比较平稳，中长期增长的确定性看起来比较高。消费金融及医药三个板块，它的共同特点是今年它没怎么涨，股价在低位，在这一轮市场在避险的过程中，这类资产它有一定的上行的核心原因就是因为市场的风险偏好在急剧的收敛，这个时候投资者会转向追求相对稳定的回报。但他们的基本面情况与半年前并没有太大的变化，所以也不要对它们的超额回报抱有太大的期望。
我们把三季度以来表现强势的品种分为两类，但它们的中长期投资机会有很大的差异：一类就是纯周期股，今年由于它的供需失衡导致的价格上涨，大致理解为钢铁、煤炭、有色这类资源品，资源品今年涨价幅度非常高，然后导致它的股价也涨得非常多，最近调整非常大，我们认为这类资产风险相对比较大。从长期的合理的角度看，这些品种目前的高定价可能难以维系，也无法去做准确衡量，所以这部分资产我们大体上原则是不做交易的，就是不做纯周期类资产的交易，是因为长期来看这些周期品的价格在一个非常不合理的位置上。
另外一类长期成长赛道的资产，我们认为未来机会还很大。大家看到的像新能源，像军工或者是半导体这类资产，它其实不是一个周期的资产，如果按照3年5年或者10年维度，它的行业的渗透率比较低，可以快速的增长，这类资产我们认为未来的机会还是很多的。
之所以这段时间跌得很多，是因为整个市场风险偏好低的时候，他们的估值会收敛，。但这些品种的基本面是比较强劲的，我们看到整个新能源的销量其实超预期的，每个月的销售量是超预期的，然后看到风电和光伏的数据还不错，所以当前更多的是一个市场风险偏好导致的一个估值的收缩。所以我们认为这类资产，如果到明年，一切正常的话，其实它是可以消化它的估值。
因为新能源的板块当前的估值是不太高的，整个新能源电动车的估值对应到明年的业绩大约在30倍到50倍之间。估值其实并没有比消费品要贵，消费品公司大体上也是对应明年业绩的30倍到35倍的这个估值区间。
所以说其实从估值的性价比角度看，新能源的性价比还是挺高的。当然它的缺点在于它有一定的价格弹性，今年确实销量释放的比较快，明年如果销量不及预期的话，可能股价还有一定的风险，但是我们认为它毕竟是一个还在渗透率快速提升的行业，这使得其未来风险相对较低。
然后从大长期逻辑角度看，碳综合是一个长期持续目标，碳中和会推动电动车的发展，推动新型的能源供给方式，主要是指光伏和风电的发展。
如何应对当前的市场，我们该如何做投资？
拉长投资周期，投资心态会好很多。在短周期里面，我们总是有各种各样的担心，但是在整个交易过程中，其实公司并没有太多的变化。所以我们还是会从相对长期的考虑出发，还是以新能源的方向作为主要的关注方向，同时我们也会关注消费和医药。
在整个组合中，高成长的资产是一部分，然后稳健的资产是一部分。这两个部分，再稍稍微的做一些平衡。根据市场变化稍微的做一些仓位上的调整，但是大的权重是不会有很大的变化，只是在一定范围内做一个调整，以更好的适应市场变化和冲击。
我们可以参照看美国在80年代情况。上个世纪80年代到2000年这20年时间，美国的主动管理基金大概年复合收益在10%左右，规模的年复合增长是10~15%左右，这是一个非常快的增长速度。
我们认为现在大体上就相当于美国20年前，上世纪80年代资产管理行业的情况。因为当整个社会财富积累到一定程度之后，资管的需求就会不断提升，再伴随着整个社会无风险利率下移，投资的需求变得更加迫切。
我们认为中国股市的未来中长期都是在缓慢向上，原因就是居民财富的一个配置转移才刚刚开始并会不断加速，这也是整个市场的一个坚实的基础。它也是和国家引导通过资本市场扶持产业发展所带来的投资机会相匹配的。
我们很有信心，在长一些的周期里，整个资产管理的行业会有长足的发展，并有望给投资人争取到长期出色的回报。
