来源：REITs行业研究
2020年4月30日，中国证监会、国家发改委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，标志着境内基础设施领域公募REITs试点的正式起步。
2020年8月3日，国家发改委发布《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点项目申报工作的通知》，意味着基础设施REITs试点项目申报将正式启动。且此次通知明确“酒店、商场、写字楼、公寓、住宅等房地产项目不属于试点范围”。
虽目前规定如此，但鉴于全球REITs主体均为零售资产和持有物业，在国内基础设施REITs先行探路、稳步推进的情况下，我们相信，商业不动产REITs最终将会走上中国购物中心的历史舞台。但是在通往商业地产REITs之路上，中国商业地产行业及运营精英们还有诸多困难需要克服。
推进商业不动产公募REITs的必要性
商业地产已然进入存量管理时代，在今年疫情影响和现金流双重压力背景下，购物中心收入下滑、空置率增大、生存压力陡增。作为目前主流融资工具的资产证券化产品，一般多为债务性融资模式，较高的融资成本和杠杆比例也让国内购物中心承担着较大压力，获将影响物业的可持续经营发展。
而REITs的出现正是来优化存量和质量、降低杠杆和融资成本的重要手段，其所具有的股权融资特性，可使发行方通过出售项目权益获得资金，实现项目彻底变现也更有利于长期投资。
若购物中心持有者能通过发行公募REITs，顺利募集到权益级资金，就能更好地优化企业的财务结构，为后续社会资金以及REITs进入商业地产带来更多的发展机会。
另一方面，面对国内万亿级庞大存量市场，虽然资产证券化发展稳定且快速，但可供商业地产企业选择的现有融资退出渠道仍然十分有限，商业地产公募REITs若开闸，可进一步拓宽融资及退出渠道，提升国内商业地产市场成熟度、交易活跃度以及资金和投资机构的丰富性，引导购物中心进入以提升资本竞争力为主要驱动因素的发展周期。
境内外REITs发展及现状
从国际市场来看，REITs自1960年在美国诞生，至今已有60年的发展历程，20年前开始进入到亚洲，目前全世界三十多个国家和地区都已颁布了REITs相关的政策法规。
根据戴德梁行发布的《2019亚洲房地产投资信托基金REITs研究报告》内容显示，截至2019年12月31日，亚洲市场上共有178支REITs，总市值达2,924亿美元。
其中日本共有64支，总市值为1,513亿美元，是亚洲规模最大的REITs市场，亦是全球第二大REITs市场。此外，日本、新加坡、中国香港三地REITs市值占亚洲整体市值比重达高达93%。
报告统计已发行的亚洲市场178支REITs产品中，70支是包含多种物业类型的综合型REITs，零售物业类型的REITs共25支，多集中于新家坡市场，其次为日本市场。
中国香港、新加坡和日本各物业类型REITs数量（截至2019年12月31日）
来源：彭博数据库，戴德梁行估价及顾问服务部整理
从国内市场来看，自2005年起就已有业界人士呼吁引REITs进入中国，2008年国务院办公厅发布126号文件文件，要求“开展房地产信托投资基金试点”，成为我国政府对引入REITs的最早要求，但囿于国内的经济生态环境REITs始终无法真正落地，部分商业企业只能远赴新加坡等地发行REITs。直至2020年4月，《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》发布，中国公募REITs才正式破冰。
在这期间，我国管理机构推出了资产证券化融资方式，包含ABS、CMBS等类REITs产品，成为国内商业地产企业主流融资方式。截止2020年7月，国内资产证券化产品总市场规模已超678亿元，同比增长68%。
尤其2020上半年，国内资产证券化市场屡添创新性首单，更加接近REITs标准，为下一步推动公募REITs发展探索了可行的过渡型产品路径。
说明：以上数据为不完全统计，信息来源于企业公告及媒体公开报道，如有出入欢迎指正
商业地产REITs推进的重点及难点
据悉，商业地产REITs的推出需要根植于合适的生态环境，且对标的资产具有较高要求。从宏观角度来看，REITs的发行需要依托政策配套，而微观角度来说，优质底层资产以及“持续且稳定可期的现金流”是推行REITs所需具备的必要条件。
对此，中购联整合此前推出的REITs专题金融访谈系列文章，结合8位金融界及商业地产界专业人士观点，总结出购物中心在追求公募REITs之路上，需要解决和克服的重难点问题，以作参考。
● 资产管理意识和专业人才缺乏
受制于行业发展历史短、投机心态重、金融创新能力不足等影响，目前很多购物中心未建立和培养资产管理团队及相应专业人才，且资产管理多是基于“商业管理”的NOI逻辑，少有“资产管理”的价值理念，从结构上制约了商业不动产REITs的快速推动。
● 回报率低
国内管理运营方的平台考核一般更多着眼于单纯的运营指标，如开业时间、开业率、品牌要求等，对资本方重视的租金、收益率等考核要求重视度不够，不符合资产管理的要求，导致我国商业物业目前整体投资回报率处于较低水平。
数据来源：APREA、RET睿意德中国商业地产研究中心
注：综合收益率包括单位股价变动及股息分派两个部分
● 产权限制
根据我国基础设施REITs试点项目要求，发行REITs的商业物业项目需权属清晰。而此前，开发商鲜少在资产长期持有运营方面做规划，致使经营性物业在办理产权方面存在流程不完整、资质不完善、产权不统一等多重问题，导致物业资产在产权合法性方面存在瑕疵。
此外因土地分割的限制，大部分商业物业未从地产开发项目剥离独立，不是纯粹独立经营而是通过租金收益的进行资产获取，在产权上仍是“销售型物业与经营性物业”形成的连体，需要经过一系列资产盘点、剥离出表等操作，才能成为真正的合法合规的底层资产。
● 政策配套限制
首先，受制于国家宏观调控政策，土地制度、规划体制和金融管制等，商业地产目前租售比过高和资本化率过低，不能覆盖市场化无风险利率。
其次，由于国内法律法规等因素的制约，目前我国基础设施REITs版本采用了“公募基金+ABS”结构，该结构较为复杂，涉及法律、税务、成本等问题较多，若将来延用至商业地产领域，将导致商业地产项目管理流程更加复杂。
最后，在“房住不炒”的国家政策导向下，商业地产通过发行REITs募集资金后，政策应对房企用于商业地产的建设、收购、改建、管理的资金比例、用于收益分配的资金比例加以立法规定，给予资本合理、自由流动的空间。
● 开发商应转变资本化运作经营思维
在有着对接资本市场的需求下，开发商应该增强金融布局思维，以资本市场的要求倒推商业地产工作的实施。从投资端开始，把握项目、合理控制资产收购价格，重视商业选址的科学性和独立性。
在选址和设计阶段即引入专业商业团队，不能为了高周转而大量散售；在运营端因地制宜，对资产组合主动管理，已经持有大量商业物业的开发商则要梳理资产类别，与专业团队合作提升物业价值，方便后期向REITs过渡。
此外，在通往商业地产REITs的道路上，也需要更多专业的服务机构，如上下游服务商、价值评估机构、咨询机构等，这些都需要时间来发展完善。
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