play向前向后买，还是不买，好像永远是个问题。
3400点时，好多人说，
“如果，再给我一次回到3200点的机会......”
而到了3200点，又有一种声音出来，
“再等等吧，等到最底部.....”
最底部肯定难以预料啦，但有一点是我们能做到的，那就是逢低布局。对于一个基本面和估值都有支撑的市场来说，随着时间的推移，长时间震荡消化的是风险，而孕育的，是机会。
10月12日起，适合金秋布局的新产品——博道嘉兴一年持有期混合基金（010147）将正式发行，于是我们请到博道嘉兴拟任基金经理、博道基金研究副总监兼基金投资部总经理张迎军先生，就这些纠结的问题进行深度访谈。如果觉得这些问题还不够，欢迎继续留言或者给我们后台发问，我们会继续进行解答。
01
自7月中以来A股震荡已历时两个多月，股市机会还大不大？
张迎军：近期市场的震荡，主要有以下原因：
■ 从外围环境来看：
海外疫情二次爆发，欧美股市面临调整，美国大选临近避险情绪升温，“十一”长假期间临近避险情绪升温。
■ 从国内环境来看：
经济持续复苏，流动性边际收紧，利率较高，核心资产短期估值吸引力降低，需要时间消化。
■ 从市场表现来看：
A股目前处于箱体震荡区间，缺乏主线热点行情，市场短期增量资金不足。
我们曾在7月底的市场点评中判断A股需要一段时间的震荡整理，8月底的市场点评重申了这一看法，认为“震荡大概率没有结束”，同时提示“长期投资者可以忽略期间的波动”。
虽然我们无法准确判断震荡结束的时间，但对于一个基本面和估值有支撑的市场，随着时间的推移，震荡消化的是风险，孕育的是机会。
中期而言，由于美联储仍将持续维持零利率的宽松政策，全球流动性宽松的格局虽会受到扰动但不会根本改变；而中国经济正在稳步复苏，扎实的基本面+宽松的资金格局+相对合理的估值，仍将对A股中期震荡向好形成有力支撑。
02
北上资金短期内持续流出，外资流入趋势改变了么？
张迎军：近期北上资金流出，主要受到外围环境的影响，如海外疫情二次爆发，欧美股市面临调整，美国大选临近避险情绪升温，全球投资者减少配置新兴市场，包括A股市场。
而从中长期来看，外资流入A股是一个长期的趋势。
首先，目前全球资产很明显严重低配中国。中国GDP占全球比例约为16%~17%，但中国在MSCI的权重只有百分之四点几，中美股市的市值比约为1/3，总体而言全球资产投资中国的比例比较低，而从长期趋势来说， MSCI的中国权重应该是越来越高。从这个角度来说，相对于经济体量和股市的市值，全球资产严重低配中国，外资净流入中国是个长期趋势。
其次，考虑到全球主要经济体在疫情以后实施零利率、负利率或者大放水。回过头来看，相对于欧美，中国这一次货币政策是最有节制的，相对来说放水比较少。相比较疫情之前，中美10年期的国债利差扩大了50多个点，从短期利差扩大的角度来看，中国资产对外资也具有一定吸引力。
所以说外资流入的短期波动并不改长期趋势，预计外资依然是未来A股长期增量资金的重要来源。
数据显示，自2019年5月以来，A股期间历经波动，但是外资净流入的趋势变化不大。
（数据来源：Wind、博道基金，截至2020年9月18日。我国股市运作时间较短，不能反映证券市场发展的所有阶段。）
03
随着经济复苏，市场担忧的货币政策调整是否已到来？对市场影响几何？
张迎军：随着中国经济的复苏，国内货币政策虽然现边际收紧迹象，但是现在讨论货币政策收紧还尚早。
首先，影响今年全球股市上涨的重要因素是全球流动性宽容，核心是美联储，目前并没有出现边际收紧，最新信息表明到2024年美联储仍有望继续维持零利率政策。同样对国内来说，当前经济复苏并不稳固，货币政策收紧的概率较低。
其次，货币政策拐点也不等于市场拐点。如果货币政策适度微调，盈利持续改善，市场依然可以维持上行趋势。例如2015-2018年美股；包括2019年4月国内宽信用政策微调，市场在快速回撤后震荡向上趋势并未改变。
最后，推动本轮市场上涨的增量资金主渠道，不是来自于货币政策放松之后的超发货币，而是来自于居民的储蓄搬家、来自于保险中长期资金的增仓、来自于外资持续的流入，而这些钱与短周期货币政策收紧关系不大。
综合来看，本轮市场上涨的三大核心逻辑：全球流动性宽松、中国复苏趋势占优、A股配置吸引力占优仍然未被破坏，A股本轮上涨并没有结束，当前阶段属于震荡整固期。
04
科技、消费、医药等板块的龙头股持续调整，核心资产后续怎么看？
张迎军：目前A股市场的选择都是理性和有效的。近两年市场的选择就是追逐最优质的上市公司，从而把优质的上市公司估值不断地推高。现在这些具有颠覆性的市场现象，背后其实有比较深层次的逻辑。
例如某新能源汽车产业的龙头公司，其当前的市值是对应未来十年新能源汽车20%的市占率。那么如果未来10年新能源汽车的市占率不是20%而是30%呢？则公司还可以有进一步发展的空间。
目前A股市场的定价越来越有效。很多投资者觉得这些优秀公司目前估值处于历史最贵区间，但他们没有意识到现在的股市进入了一个新的时期。
举个类比的例子。上海内环的房子在2005-2006年涨到每平3万块钱的时候，人们当时会觉得贵了、觉得是泡沫，那是基于人们当时对房地产的认知。当时我们用什么指标去衡量房地产泡沫？是房价收入比、租金收入比。就和我们现在用PE和PB来衡量股市是一样的道理。但是等到房价涨到七八万元甚至十万元的时候，人们才会明白决定房价最核心的因素不是房价收入比这个过时的评判标准，房价本质上是货币现象，长期是人口、中期是货币、短期可能是地区产业结构和土地供给。这些才是决定房价是否涨跌的最核心因素。
股市其实也是一样的。我认为股市也进入了一个新的周期：一个长期低利率叠加长期宽松货币政策环境下的新周期。
从股市的角度来看，当前货币政策对经济刺激的效用越来越低，但当经济衰退时，宽松货币政策依然是各国央行的首选工具。以美股为例，美国的长期宽松货币政策产生了一个更为直接的效应：超发的货币没有进入实体后，都会去追逐长期的、最有价值的资产。所以，我们可以看到，在过去十年的美股牛市里面，美国 5大科技股的涨幅远远领先于标普500指数。
同样，观察从2016年到2020年的A股市场，会发现一个现象：优秀公司的股价强者恒强。特别是对于A股来说，大类资产配置正在成为目前股市的核心变量。源源流入股市的配置资金：不管是居民储蓄通过公募基金入市还是海外资金的源源涌入，这些资金将不断寻找市场的核心优质资产，所以在未来很长一段时间内，那些黄金赛道下的优秀公司或者龙头公司，保持较高估值可能是一个长期的现象。
05
在当前背景下，还有哪些黄金细分赛道值得我们长期关注？
张迎军：从长周期视角来看，我比较看好的行业或者说赛道是：医疗服务、消费、新能源、新基建、房地产下游的相关产业链。
看好消费品、医疗服务两大赛道的原因来自于需求长期稳定增长；而看好光伏和新能源汽车则来自于其对传统产业的替代；而以云计算、半导体芯片、5G后周期为代表的新基建行业，则代表经济和社会发展的大趋势。
有些人相对忽略了房地产下游的相关产业链，但A股市场这个产业过去好公司频出，最经典的是家电公司，其次是厨电公司，再往下是小家电。房地产产业链好股票倍出的最重要的原因有两个：第一，需求稳定；第二，赛道内竞争对手没有那么的强，能够发挥中国制造业规模优势。（以上内容仅供参考，不构成投资建议。）
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